浙商证券：给予上机数控买入评级
2021-10-10浙商证券股份有限公司王华君对上机数控进行研究并发布了研究报告《上机数控点评：上调盈利预测：“硅片+颗粒硅+纳米硅”一体化布局；获39亿硅片大单》，本报告对上机数控给出买入评级。
上机数控(603185)
10 亿增资颗粒硅+高纯纳米硅项目，强化硅片竞争力、带来新的重大盈利增长点
1) 10 亿元增资颗粒硅+高纯纳米硅项目： 据公告， 公司增资 10.2 亿元共同投资年产 10 万吨颗粒硅+15 万吨高纯纳米硅(以下简称硅粉) 项目， 增资后江苏中能、上机数控、高佳太阳能分别持有内蒙古鑫元 65%、 32%、 3%股份( 注册资本 31.9 亿元， 项目预计总投资 89 亿元)。
2) 投产后上机将获得不低于 70%比例的颗粒硅(对应 7 万吨)，未来可满足 25GW 硅片的硅料需求， 强化硅料保障能力、 硅片核心竞争力。 颗粒硅为公司生产单晶硅原材料，纳米硅是生产颗粒硅原材料。 市场担心硅粉紧缺， 该项目将配套 15 万吨硅粉、实现上下游一体化布局。
3) 颗粒硅+纳米硅项目预计 2022 年 3 季度投产、 带来新的重大盈利增长点。 我们预计 2022年出货有望达 3 万吨以上，为公司 2022 年业绩带来新的重大盈利增长点。( 假设硅料价格 10万元/吨、硅粉价格 1.5 万元/吨、 32%股权比例，有望为上机数控带来近 5 亿元投资收益)
4) 颗粒硅为重大技术创新，成本将大幅降低( 估算全成本有望在 35 元/公斤左右(包头和乐山地区电价，对比传统棒状硅降低 20%左右)， 投产周期明显缩短，有助于缓解目前行业最大瓶颈—硅料环节供需失衡。 未来：颗粒硅+CCZ 有望综合降本 20-30%，大力拉动光伏需求。
光伏硅片： 再签 39 亿硅片大单、合计签单达 344 亿元；产能提升、客户覆盖面再拓展
1) 再获 39 亿硅片大单： 据公司公告， 2021 年 10 月至 2024 年 9 月，龙恒新能源将总计向弘元新材(上机硅片子公司) 采购硅片 6.7 亿片( 对应预计约 4.5GW 左右)，总金额 39.30 亿元(含税， 按 PVInfoLink 当前市场均价)。 随着公司硅片产能的提升，下游客户覆盖面进一步扩大。
2) 订单保障： 公司已合计签硅片订单近 344 亿元， 2021 年 1-6 月公司长单客户收入占比达 76%。预计 2021 年公司单晶硅出货量有望同比增长 3 倍以上、 2022 年出货量将持续大幅增长。 公司产能将迈向 30GW， 按当前利润水平测算年化净利润有望超 30 亿元。
3)产能利用率： 2021 年 1-6 月， 公司单晶硅产能利用率达 89.58%， 特别在今年上半年硅料紧缺、价格高企背景下，仍保持近 90%开工率。 体现公司在上游供应链(硅料) 管理核心竞争力。
4)盈利能力： 2021 单二季度，公司毛利率 34.6%、环比+8pct；净利率 27%，环比+7.5pct。 公司在运动控制、温度控制等领域拥有较强技术储备， 能自主完成单晶炉运行系统及参数的升级优化。 公司三期 10GW 产能切片环节从外协加工方式转为自行生产，预计盈利能力有望再优化。
投资建议： 高成长、低估值、大潜力。 未来在 210 大硅片、颗粒硅行业战略地位重要上调盈利预测： 公司硅片盈利超预期，“ 硅片+颗粒硅+纳米硅” 一体化业务布局， 预计 2021-2023年净利润 22/40/60 亿元， 同比增长 318%/81%/49%， PE 为 33/18/12 倍。 如果给予 2022 年 30 倍PE， 6-12 月目标市值 1200 亿元， 6-12 月看 70%左右上涨空间。 维持“买入”评级。
风险提示： 大幅扩产导致竞争格局恶化、 硅料涨价影响终端需求、 技术迭代风险。