（补发）新股研究：联动科技301369
2022.9.22
点评：半导体设备行业，景气度中，成长性高。
联动科技所处的细分行业是半导体测试机，具体是应用于分立器件。
半导体测试机中应用于数字及 SoC 类芯片、存储类芯片及高压功率器件属于高端，模拟及数模混合集成电路属于中端，分立器件属于低端。高端市场被国外的泰瑞达、爱德万、科休垄断，国内企业只能在中低端市场竞争。
长川科技、华峰测控在模拟及数模混合集成电路测试机领域已经比较成熟，长川科技的SoC测试机今年量产，国产测试机首次打入高端市场。
联动科技此次募集资金将用于数模混合信号集成芯片和大规模数字测试，切入中高端市场，但量产还要很长时间。
综上，给予联动科技2023年12倍ps，即合理市值41亿，合理价格88.36元，对应发行价-9%。（比华峰测控差，至于长川科技的估值，如果一致性预期准确的话，明显低估）
p.s.作者估计的合理市值不代表新股上市后的股价预测，而是一个在作者认知范围内能接受的价值。实际价格和合理价值当然会有偏差，就是因为股票有的高估，有的低估，才有交易机会。
——————————————————————————————————————
一、发行人主营业务、主要产品的情况
公司专注于半导体行业后道封装测试领域专用设备的研发、生产和销售，主 要产品包括半导体自动化测试系统、激光打标设备及其他机电一体化设备。半导 体自动化测试系统主要用于检测晶圆以及芯片的功能和性能参数，包括半导体分 立器件（功率半导体分立器件和小信号分立器件）的测试、模拟类及数模混合信 号类集成电路的测试，广泛应用于半导体产业链从设计到封测的主要环节，包括 芯片设计验证、晶圆制造中的晶圆检测和封装完成后的成品测试；激光打标设备 主要用于半导体芯片的打标，应用于半导体后道封装环节。公司坚持创新驱动发 展的战略，公司自主研发的半导体分立器件测试系统实现了进口替代。
二、发行人所处行业的情况
（三）所属行业的特点和发展趋势，发行人自身的创新、创造、创意特征；科 技创新、模式创新、业态创新和新旧产业融合情况
半导体产业链中涉及的检测设备的分类情况如下：
根据 Gartner 数据，2019 年全球质量检测设备市场规模为 62.5 亿美元。主要供应商是美国科磊 KLA、美国应用材料 APPLIED MATERIALS 和日本日立高新 HITACHI，三家企业合计占据全球 74%市场份额；2019 年全球电学测试设备市 场规模约 54 亿美元，主要供应商是美国泰瑞达、日本爱德万、美国 COHU，日 本东京电子，电学测试设备市场集中度依然很高，主要被日美企业垄断。
半导体检测设备的价值量分布如下：
根据 SEMI 的统 计数据，2020 年全球测试设备市场规模约 60.1 亿美元，2021 年及 2022 年全球 半导体测试设备市场规模预计将分别达到 75.8 亿美元及 80.3 亿美元。
半导体测试设备主要包括测试系统（也称为“测试机”）、探针台和分选机 三种设备，其中测试系统是检测设备中最重要的设备类型，价值量占比约为 63%。
若按此 比例以及 SEMI 统计的全球测试设备市场规模进行推算，2020 年全球测试系统 市场规模为37.92亿美元，预计2021年和2022年将分别达到47.83亿美元和50.67 亿美元。
全球半导体测试机市场呈现高集中度的特点，由三大寡头垄断，2019 年日 本 Advantest、美国 Teradyne 和 COHU 合计占比超 90%，尤其是在测试难度高 的数字及 SoC 类芯片、存储类芯片及高压功率器件领域处于绝对的垄断地位， 目前通过多年的技术积累，国内企业在模拟及数模混合集成电路和功率半导体分 立器件测试系统领域国产化替代有了相当的进步，在模拟及数模混合集成电路测 试领域，以华峰测控和长川科技为主；在功率半导体分立器件测试领域，以联动 科技和宏邦电子为主。
三、发行人产品或服务的市场地位、技术水平及特点、行业内的主要 企业、竞争优势与劣势、行业发展态势、面临的机遇与挑战，以及上 述情况在报告期内的变化及未来可预见的变化趋势
（一）发行人产品或服务的市场地位
1、市场竞争格局
（1）半导体自动化测试系统
半导体分立器件测试系统属于半导体自动化测试系统的细分领域，与集成电 路测试系统相比，市场规模相对较小，行业集中度相对较高，目前半导体分立器 件测试系统领域的主要厂商为日本 TESEC、联动科技和宏邦电子。其中，日本 TESEC 是全球最早进入半导体测试领域的企业之一，产品覆盖范围较广，技术 较为成熟，先于联动科技等国产厂商在国内外市场占据了较高的市场份额；联动 科技自进入半导体测试领域后始终专注于半导体分立器件测试系统的技术研发 和市场开拓，经过多年发展，产品种类不断丰富，性能不断提升，目前已成为国 内功率器件测试能力和功能模块覆盖面最广的供应商之一，同类产品与 TESEC 展开竞争，并凭借产品的性价比优势以及本土化销售及服务优势，陆续获得国内 外知名半导体厂商的认可，与客户建立长期合作关系，品牌知名度和市场份额不 断提高，现已占据领先的市场地位；宏邦电子的经营规模相对较小，产品主要以 栅极电阻/电容测试、雪崩测试、二极管正向浪涌测试等动态参数测试模组为主， 与 TESEC 和联动科技相比在产品范围、技术实力、客户资源等方面存在一定差 距。
国内市场中，华峰测控凭借较强的市场先发优势以及丰富的客户资源，在模 拟及数模混合测试系统领域占据领先的市场地位，根据华峰测控招股说明书披 露，2018 年华峰测控在中国模拟测试机市场的占有率为 40.14%，市场份额国内 领先；长川科技于 2008 年成立之初便切入模拟测试机市场，研发推出第一代模 拟测试机产品，也具备一定的先发优势及较广的客户覆盖，国内市场份额低于华 峰测控；公司由于在模拟及数模混合测试系统领域起步时间较晚，客户覆盖相对 不足，2020 年在国内模拟测试系统市场的市场占有率为 5.6%，收入规模及市场 份额落后于华峰测控和长川科技。
（2）激光打标设备
激光打标设备在半导体领域的应用分为前道晶圆生产环节和后道封测环节。 其中，前道激光打标设备通常与切割或视觉检测系统及其他机械自动化模块集成 为激光一体化设备，设备价值比较高，技术难度大，目前基本以进口设备为主。 对于后道封测环节，包含了全自动激光打标设备和非全自动激光打标设备。国内 企业经过多年的技术创新和应用经验积累，目前技术比较成熟，但在全自动激光 打标应用领域，由于技术门槛较高和应用推广不足，该领域还是以进口设备为主。
公司的激光打标设备主要应用于半导体后道封测环节，包括全自动激光打标 设备和非全自动激光打标设备。在全自动激光打标设备的应用领域中，通常以封 测产线系统配套商整体供应为主，且系统配套商以境外公司为主，国外公司有较 强的先发优势，在单项激光打标设备的选择上，国外的罗芬激光、EO 为全自动 激光打标的主要供应商。目前，国内公司主要还是通过深度参与到客户的产线自 动化设计中，逐渐实现批量供货以及在客户的原有封测项目的改造中，凭借相当的技术能力和服务优势，替代国外产品。在非全自动激光打标设备领域，以国内 供应商为主，主要包括联动科技、莱普科技、其他中小型厂商和配套商。
资料来源：上市公司招股说明书