聚胶股份三重预期差：波兰工厂盈利，发展空间以及长期盈利能力均被显著低估
GUX一流镖客
1、公司海外工厂盈利被大幅低估。公司波兰项目6.1万吨产能将于10月份投产，主要面向欧洲腹地，距离5-6家卫材工厂都很近。根据与业内专家沟通，目前三大家海外市场售价3.4-3.6美金/kg，折合2.45万/吨，而公司国内售价在1.3万/吨。考虑公司为了抢欧洲份额而降价，预计欧洲售价也将在1.7-2万元/吨左右，单吨净利率保守超过20%（单吨净利润超过3500元），波兰工厂至少可以贡献2个亿以上利润；而市场只是简单的把国内单吨利润复制到海外，导致公司波兰工厂利润被大幅低估。同时，目前公司还未进入北美市场，而北美也是卫材行业的主导市场，因此猜测公司未来会在北美设厂，进一步打开海外工厂的盈利空间。
2、市场认为公司成长空间有限，实际未来几年有四五倍发展空间。目前聚胶在中国市场约15%的市占率，但海外占比不到5%，未来市占率提升的空间还很大，市场认为公司最终占20%市场份额，而我们根据专家交流，认为公司竞争优势足够强大，海外三大家早就不扩产，而且最近一直在收缩该块业务，因此我们认为最终公司将一家独大，占据50%的全球份额。而且从前十大客户的销售量来看，今年公司在下游前十大客户销量在四万多吨，规划到26年达到20万吨，四年接近5倍的空间。
3、公司长期盈利能力有修复空间（市场认为公司毛利率水平偏低）。目前行业格局“3+1”：汉高/富乐/波士胶+聚胶，聚胶是唯一中国企业。热熔胶成本只占下游2%，下游客户重视消费品牌，认证繁琐，不轻易引入供应商，未来行业格局会维持“3+1”格局。在聚胶没有进入这个行业之前，海外三大家毛利率均在40%以上，聚胶进入后导致了一轮价格战，聚胶毛利率压缩到20%左右，海外三大家毛利率则在10%左右，我们认为公司长期获取到足够市场份额后（海外三大家在持续收缩业务），毛利率有望修复到30%以上，总体净利率修复到20%以上。
