浙江自然，露营经济的低位股，市盈率低，对标浙江正特
受益于人民币持续贬值，露营经济的火热发展~
盈利预测与估值：预计2022-2024年净利润2.9亿/3.9亿/4.9亿，对应估值22.3x/16.3x/12.95x，考虑到公司质地优质，可预期内增长较快，维持目标市值85~91亿，“买入”评级，强烈推荐。
投资建议：整体来看，上半年公司在波动的宏观环境下依然取得稳定的增长，受疫情影响的部分订单和需求有望在下半年递延释放，全年盈利预期不变。产能端稳定增长，新品类稳步开展，中长期增长逻辑有望持续验证，我们看好公司作为一家有多年技术实力积累与技术壁垒，产业链景气度高，且叠加产能处于释放周期的优质户外运动供应链企业的发展前景，持续推进，维持“买入”评级。
重申长期增长逻辑：1）客户端：核心客户迪卡侬空间大，其他客户多点开花。作为迪卡侬中国熔接部门唯一战略合作供应商，未来成长空间大。我们预计未来公司在迪卡侬体系内占比有望提升至现有占比2-3倍。而且目前迪卡侬体系内合作的品类相对分散，预计未来单品类放量+多品类扩张空间大。2）行业端：户外运动细分赛道基数小增速快，且长期看TPU产品替代PVC产品是趋势，新品类不断萌发。
户外运动行业整体处于发展增长期，相关细分产品（水上用品，户外充气用品）增速较快，水上运动（冲浪滑水板，浆板等）类产品行业增长也处于较高水平。而且长期来看公司擅长的TPU材料户外用品替代PVC材料产品是趋势（物理特性+环保特性好），且TPU产品单价相对更高，未来随着TPU产品占比上升也将促进收入端量价齐升。SUP，低温保温箱等新品类有望持续放量。3）产能端：产能端不断扩张欣欣向荣。随着募投项目建设落地，海外基地（越南+柬埔寨）逐步投产，天台二期项目推进，我们判断公司未来产能端将不断释放，研发实力不断增强。
上图：
浙江正特：
从事户外休闲家具及用品的研发、生产、销售、服务。
浙江自然：
公司主营户外用品的出口业务，主要以美元结算，公司主要客户迪卡侬、SEA TO SUMMIT、Kathmandu、INTERSPORT、REI、历德超市等均为户外用品行业知名企业。2020年境外业务占比达77.79%。 2021年年报中，国外营业收入6.7亿，国内营业收入1.7亿，国外营收占比79.8%，受益于人民币贬值。
浙江自然@20220812.pdf
【Q&A】
Q:毛利率下降原因?
A:1)原材料:2021年毛利率比较高是因为享受到了低成本的优势，2021年上半年使用的是前期低价采购的原材料，原材料是下半年才开始涨的，这是主要影响因素:2)汇率:2022年上半年人民币是贬值的，但汇率变动是6月开始，我们一般都会提前锁汇，因此2022年没有享受到汇率贬值的红利，影响是负向的;3)产品结构:大客户产品结构变化;4)会计准则变动;5)境外子公司逐步开始投产，前期投入比较大，影响了整体毛利率。每个因素都影响一点，都在可控范围内。
Q:未来国内外需求的变化?
1)外部环境:市场对于未来的市场预期比较差，但是户外行业仍有成长空间也有一些压力。大客户是签订的年度订单，目前没有大客户砍单，发货有所延后但不严重;2)内部环境:2022年下半年有一些增量空间，维持2022年全年的增长目标(+25%)不变。
Q:公司柬埔寨和越南子公司下半年及2023年收入利润判断?
A:越南产能布局不及预期，柬埔寨产能建设情况比市场预期好，2022年下半年会逐步投产，主要是单品，产能爬坡速度要比传统床垫快，2023年预期乐观。
Q:车载床垫下游整车厂推进情况?
A:1)客户开发:2022年上半年开发新能源汽车厂客户，已经给5-6个车企在持续供货，还有车厂处在设计、申报阶段目前已经覆盖到大部分新能源车企。2)收入贡献:2022年上半年1-2千万，2023年会有较大的收入贡献，2022年收入贡献在几千万。
Q:下半年环比车载床垫会增长吗?
A:车载床垫需要和车型相匹配，但是得看具体车型的销售情况，但总体还是比较乐观的。
0:柬埔塞子公司产能达产后稳态利润率和国内相比?
A:核算成本时利润还不错，接近总部产品的平均利润率。
Q:新建产能放在国内是否和客户或者品类有关
A:台州天台总部开发区新买地建设工厂，两个方向:水上运动用品、充气床垫。
Q:Q1/Q2外销增速如何?
A:二季度外销增长很低，一季度整体增长46%，原因:1)发货节奏:3月单月发货1.3亿，主要是三月把部分4月的货发过去了。5月疫情，生产受影响10天，发货受影响20天，6月在加紧发货，但仍有一部分没有确认收入。2)延迟发货:客户延迟发货也有一定影响，但影响不大。3)7月情况:7月单月发货同比仍有大幅增长，不包含6月的2000万。
Q:去年年底的时候原材料成本比较高，公司也有提价，那今年成本影响如何? A:原材料影响只有0.4ppt，会计准则变动影响1ppt，大客户订单压价影响1ppt.
Q:汇率策略是否有调整?
A:秉持风险中性原则，总体方法没有发生变化，目前做远期虽然不划算，但是为了保持利润水平的稳定还是会做。
Q:家用床垫收入及客户拓展情况?
A:家用床垫客户比较集中，季节性比较强，竞争比较激烈，拓展情况稍微不及预期，21年失去的订单，22年有信心挣回来。
Q:上半年大客户占比变化趋势如何?
A:在上升，1)迪卡侬:尤其是第一大客户迪卡侬的占比上升到36%左右，公司给迪卡侬备货比较足，并且迪卡侬的销售情况也不错。和去年上半年的情况比较类似，去年上半年迪卡侬占比33%左右，去年全年占比30%左右，预计今年全年也是在30%左右。2)前十大:前十大客户占比提升2ppt
Q:欧洲和美国这两个市场的订单情况如何?
A:1)欧洲:虽然欧洲通胀更严重，但是客户更稳定，欧洲迪卡侬有基础，总体来看，欧洲2023年几个客户都符合预期;2)美国:美国几个客户表现情况波动较大，明年预期稍弱。
Q:2021年的基数比较高，并且产能也是明年投放比较多，公司对2022年下半年的情况展望?
A:公司没有调低收入预期，虽然部分客户有延后发货，但是也有新的产品出来。
Q:欧洲客户的情况反映欧洲消费市场吗?明年情况如何?
A:都有一定压力，开始打样、询单了，比去年保守很多，但总的还是维持适度的增长，询单其实已经包括了客户对明年的判断。
Q:宏观环境不是很稳定，对出口是否有系统性压力?后期产品定价是否有调整?
A:户外行业相比其他行业稍微好一些，但也是要承受部分压力。每个产品都是一单一价，一般不会因为经济情况去调低价格。
Q:量价拆分情况?老厂搬迁是否影响公司产能情况?
A:1.量价拆分:今年量价都在增长，收入增长28%，量增长3%-5%，其他是价增长:2.产能影响:新旧产能交替，2022年上半年智能化生产基地建设，拆除旧厂房时先把设备移交新产房，保证生产，所以2022年产能没有太大增长，但也不会下降。
Q:二期项目中提到有户外电器，主要是什么产品，公司的优势?
A:未来发展方向很多，目前不方便透露，已经有一些产品成型，和现有产品配套的。
Q:4月订单在3月发出，影响有多少?
A:把销售计划进行了还原，3月和6月的发货按照发货进行还原是有25-28%左右的增长。
Q:下半年新品类拓展的情况?
A:公司对内外销、各种产品都做了周全的规划与布局，随着这些布局的一步步推进，明年会有更大的发展空间。1)箱包:防水箱包及保温箱包在半年内的目标经历三次调整从1-3亿调整到5-10的目标，也是表明了公司对这些品类的发展信心。2)水上用品:SUP只是其中一个品类，新生产基地的重要项目之一就是非SUP水上用品，技术和人员都有布局。3)内销:车载床垫拓展进度超预期。
Q:公司是否会加快国内市场的拓展节奏?
A:1)内销:国内占比虽然不高，但是占比明显上升了，目前正在做明年的销售预估，对内销部门明年的要求比较高;2)外销:近期原油产品价格上涨，大环境需求放缓，有一定压力，但是预计2023年还是有一定增量。
Q:国内订单的能见度如何?
A:国内和国外的采购方式不同，国内的下单周期比较短，客户数量还在增长，国内头部的几个客户也都在增长，因此国内的增长会非常不错。
Q:充气床垫产品创新迭代进展?
A:1)客单价:2021年床垫客单价涨幅较大，2022年也在上涨，，今年从145元上升到148元，虽然上升速度在放缓，但是仍在提升，，产品结构还在优化车载床垫占比进一步提升，单价还有可能往上走。2)技术、材料:技术迭代还需要时间，目前没有突破，主要方向是应用的拓展。
Q:未来内销的增长潜力?人员、产能配置安排?
A:今年上半年内销人员扩充大，贴近客户销售形式创新，内销2023年会有大幅增长。
Q:上半年TPU产品占比多少?增速如何?
A:1)占比:箱包里有一些PVC高耐磨的产品销售不错、PVC充气床垫也接了一点订单，因此TPU占比下滑，占比68%左右。2)增速:TPU产品销售增速略低于整体的收入增速。
Q:TPU产品单价比PVC高是吗?
A:是的，单价和毛利率都是比PVC产品高。
Q:充气床垫、防水箱包、头枕坐垫的市场竞争格局如何?
A:充气产品以充气床垫为主，充气行业巨头是荣威和明达，我们是在细分领域做的好一点。和公司直接的竞争对手并不多，公司深耕行业很多年，还是有很大的竞争优势，公司户外自动充气床垫市占率超过60%
Q:公司目前原材料库存情况?下半年的原材料展望?
A:1)原材料情况:目前大宗原材料涨跌互现，TDI上半年仍在上涨，聚醚先涨后跌并且跌幅比较大，因此涨跌基本对冲掉了，原材料的压力比年初预期的低一点。2)库存管理:大宗原材料存在资金炒作风险，还是采取风险中性的方式对待原材料采购管理。公司结合报价及这么多年对原材料实际成本的研究，比如目前聚醚价格接近其生产成本，因此目前聚醚的库存还是比较足的，能够满足很长一段时间发泡的生产
Q:为什么会产生汇兑损失?
A:从客户下单到交货的时间间隔比较长，公司会在报价的时候根据预期的汇率和银行进行汇率的锁定，结算时根据实际交割汇率和锁定汇率比较，因此产生了亏损。
Q:二期项目的位置在哪?是否在去年的规划中包含?
A:1)全新的规划项目:是一个全新的规划，不在之前的规划中。2)地址:不在原本的工厂旁边，现在的工厂在离县城十几公里的开发区。
Q:2023年定价策略?
A:9月底会有订单价格洽谈，总体结合原材料、汇率、成本进行报价。
Q:除去汇率因素，看美元报价，单价提升是产品结构调整，还是单纯涨价?
A:去年就已经提价了，人民币贬值幅度大是在6月份，1-5月汇率对毛利率的影响是负向的，只有6月的时候才对毛利率有少量的正向贡献。
Q:上半年占全年收入比重高的原因，持续性?
A:季节原因，5月份销售高峰，随着保温箱包等新品类开拓，收入占比会有调整。
Q:内销毛利率偏低，未来展望?单价和外销对比?
A:内销毛利率略低于外销，1)原因:①产品结构:内销TPU占比低一些。②国内竞争环境:中国是生产大国，尽管公告没有直接的竞争对手，但是有一些中小厂报价比较低，虽然质量没有公司产品好，还是会影响一些报价。2)展望:随着精致露营等高毛利产品提升，内销毛利率会有改善，但距离外销还是有差距。
Q:财务口径变动消失季度?
A:2022年4季度。