博威合金-601137-深度报告：高端铜合金研发平台，厚积薄

高端铜合金龙头，新材料新能源双轮驱动。公司成立于1993年，早期主营铜合金棒线材，2011年上市后，开始布局高端铜板带项目。2016年收购宁波康奈特100%股权，正式切入光伏组件领域。2018年收购博德高科100%股权，开拓精密细丝业务。2020年以来，公司在国内和越南加速扩产能，高端铜合金带材、线材迎来快速发展期。
技术研发实力雄厚，新兴领域铜合金解决方案领导者。公司立足新兴领域前沿，推出了适用于5G通信、新能源汽车、大数据中心等行业需求的高性能铜合金，以铬锆铜、铜硅镍为代表的新一代产品在导电率、抗拉强度等性能参数上已不输国际巨头维兰德。2021年10月，公司数字化研发平台正式建成启用，研发效率将提升30%以上，技术领先优势有望进一步扩大。
产品结构持续优化，拉动盈利水平提升。2021年铜合金产品实现营收90.73亿元，同比+49.76%，营收占比达90.39%。1）量：2021年铜合金销量达18.08万吨，其中以铜带材、线材和精密细丝为代表的高端产品销量占比提升至51.24%，产品结构持续优化。2）价：铜合金单吨毛利稳步提升，由2017年的4658元提升至2021年的6301元。3）利：2021年铜合金毛利率因原材料价格上涨而下滑至12.56%，仍远超国内铜加工同行。
高端铜板带、线材加速扩产，龙头客户产线认证值得期待。2022年8月公司公告，拟发行可转债继续加码铜板带、线材扩产，目前公司现有和规划带材、棒材、线材和精密细丝产能分别达11.80、12.00、6.68、4.09万吨，新材料合计34.57万吨。公司“年产5万吨特殊合金带材项目”等项目正加速推进特斯拉等龙头客户产线认证，量产后将显著扩大高端产品规模。
新能源车连接器+引线框架需求旺盛，高端铜材国产替代可期。新能源车单车连接器远超燃油车，同时电动化智能化催生汽车连接器向高压大电流方向发展，拉动高端铜材需求。我们预计25年国内汽车连接器铜合金需求量将达29.1万吨，21-25年CAGR为21.9%。其中，新能源车连接器25年用铜量为24.7万吨，21-25年CAGR达37.1%；16-20年我国引线框架市场规模CAGR约8%，所需铜带材年均进口量约4.7万吨，主要由美国奥林等国际铜加工龙头供应，拥有技术优势的国内企业未来将充分受益于国产替代。
光伏业务好转+产能扩张，业绩贡献有望高增长。2022H1在美国201关税取消和海运费下降双重利好下，光伏业务量利齐升，销量和净利润达513MW和0.95亿元。2022年12月，国内光伏产业链价格中枢快速下移，或将进一步刺激欧美装机需求，公司1GW电池片扩产项目预计23年5月完工，投产后有望扩大光伏业务业绩贡献。
投资建议：高端铜合金扩产加速，产品结构持续优化，龙头客户产线认证全力推进，光伏业务好转，我们预计公司2022-2024年归母净利润为5.49、8.90和11.36亿元，对应2023年1月13日收盘价的PE分别为25、15和12倍，维持“推荐”评级。