次新股基本面之:天键股份【2022年5月29日申购】
一、主营业务
公司主营业务为微型电声元器件、消费类、工业和车载类电声产品、健康 声学产品的研发、制造和销售。由于消费电子和汽车智能化的不断普及，所用 的电声产品需求也不断增加。公司具有业内先进的研发硬件设备和经验丰富的 研发团队，以及完善的供应链和垂直整合能力，可以为客户提供“一站式”整 体电声解决方案。目前公司已经与国内外部分知名品牌厂商建立了合作关系， 包括 Harman/哈曼集团（Harman）、森海塞尔（Sennheiser）、音珀（EPOS GROUP A/S）、冠捷集团、飞利浦（Philips）、摩托罗拉（Motorola）、海盗船 （Corsair）、安克创新、Nothing、博士（Bose）、迪卡侬（Decathlon）、尚音 电子（Zound industry）、罗技（Logitech）、OPPO、VIVO、蓝禾科技、百度、 传音控股等国内外优质客户（品牌商），公司的产品设计开发能力、核心技术实 力和制造及交付能力深受客户认可。
通过持续多年的研发投入和技术积累，公司逐步在行业内确立了技术优势， 形成了支撑公司持续发展的一系列核心技术，从而能够开发和制造性能良好、 特点突出、具有综合成本优势的电声产品。蓝牙技术、2.4GHz Wifi 技术、LDS 天线技术和双振膜喇叭技术均已成熟应用到公司生产的无线头戴耳机、TWS 耳机、游戏耳机、通讯耳机、助听器、音箱模组等产品上。截至 2023 年 3 月 10 日，公司已拥有 33 项发明专利，实用新型、外观设计 431 项，共计 464 项专 利，软件著作权 95 项。2017 年 12 月 4 日，公司成为高新技术企业，2020 年 12 月 2 日，公司通过高新技术企业复审。
报告期内，公司主营业务未发生变化。
（二）主要产品及服务
公司主要产品为各类耳机产品，包括头戴式耳机（无线头戴、有线头戴）、 TWS 耳机、入耳式耳机（无线入耳式、有线入耳式）；除了面向终端消费者的 耳机成品外，公司也同时经营对讲机配件和车载配件、声学零部件（喇叭、麦 克风）等，新拓展的业务产品包括助听器、听力辅助设备、定制耳机、AR 眼镜 等健康声学类产品以及音箱模组和麦克风等产品，有望成为新的利润增长点。 公司主要产品情况如下图所示：
（三）主营业务收入构成情况
1、主营业务收入分产品构成情况
报告期内，公司主营业务收入按产品类别构成情况如下：
报告期内，公司主营业务收入包括耳机产品和其他声学产品的收入，主要 由耳机产品收入构成。2020 年、2021 年及 2022 年，公司耳机产品收入占公司 主营业务收入的比例分别为 94.14%、91.73%、90.32%。
二、发行人所处行业的基本情况
（一）发行人所属行业及确定依据
根据《上市公司行业分类指引》（2012修订）分类，发行人从事的行业属于 制造业（分类代码：C）下的计算机、通信和其他电子设备制造业（分类代码： C39）。根据《国民经济行业分类标准》（GB/T 4754-2017），发行人的业务属于 “电子元件及电子专用材料制造（代码：C398）”中的“电声器件及零件制造 （代码：C3984）”。行业内一般统称为电声行业。
报告期内，发行人新开拓的专业助听器、听力辅助设备、定制耳机等健康 声学类产品，属于“医疗仪器设备及器械制造”（分类代码：C358）中的“康 复辅具制造”（分类代码：C3586）。
三、行业情况
1、行业整体发展概况
（1）电声行业的定义和分类
电声技术是利用电子技术、应用声学和声电换能原理为技术支撑，解决可 闻声发生、接收、变换、处理、加工、记录、重放及传播等问题的技术。现代 电声技术包括声转电技术、电转声技术、扩声技术以及相关的测试技术，广泛 应用于通信、计算机、消费电子、汽车电子、工业环境控制、医用等领域。根 据产品结构的不同，电声行业分为电声元器件、电声组件和终端电声产品三大 类，如下图所示。
终端电声产品分为消费类终端、专业类终端电声产品，专业类终端电声产 品主要指工业相关用途的电声产品，如车载麦克风、扬声器及体育场馆、剧院 安装的音响系统等，而消费类终端电声产品用于满足人们日常生活中音乐、运 动健身、电竞游戏等休闲娱乐需求，可独立使用或搭配手机、电脑等音源设备 产品，如耳机、音箱产品等。
全球耳机技术经历了三大阶段的发展，分为有线耳机阶段、普通无线蓝牙 耳机阶段和 TWS 耳机阶段。具体发展阶段如下所示：
（2）全球电声行业发展概况
1）全球消费电子行业的持续增长与产品的技术创新有效促进电声行业发展
微型电声元器件与消费类终端电声产品一般与智能手机、平板电脑、笔记 本电脑等消费电子产品配套使用，全球消费电子行业是一个近 7,000 亿美元规模 的庞大市场，在主要发达国家和地区经济持续复苏、消费电子技术进步及旺盛 的市场需求因素驱动下，全球消费电子行业呈现持续稳定发展的态势。近年来， 随着智能手机、平板电脑等移动智能终端产品在全球的普及，也为电声市场发 展带来发展机遇，微型麦克风、微型扬声器、有线耳机、无线耳机、无线音箱 等新型电声元器件与终端产品出货量也在持续增加，全球电声产业规模不断提 升。
消费电子行业具有技术升级快、产品迭代更新频繁的特点，并且该特点也 成为行业持续快速发展的原动力，而终端电声产品的音频解码、双耳连接方式 等相关功能需要与特定的智能手机硬件配对。随着 5G通讯、物联网、MEMS传感器、人工智能等技术在消费电子产品中不断应用，消费电子产品快速迭代更 新，引领了电声行业的微型化、数字化、集成化和模组化领域的技术突破，全 球电声行业产品和技术发展突飞猛进，更好地满足消费者对新兴技术更高层次 的体验和追求，提升了电声产业附加值，为行业长期可持续健康发展提供新动 能。
2）网络视听娱乐及游戏产业刺激提升电声产品的消费需求
更沉浸地享受音乐、视频、游戏体验，是人们选择耳机的一大重要原因。 随着全球宽带网络和移动网络的快速发展，消费者网络视听娱乐的需求快速增 长，娱乐网络终端多样化，移动视听娱乐变得越来越便捷，扩大了电声产品的 需求基础，增加了电声产品消费者增加电声产品的使用频率和应用场景。网络 视听产业数字化程度加深，对电声产品的使用便捷性、性能、外观设计、质量 提出了更高的要求，深度用户对电声产品的更新需求更为强劲。数字化内容在 节目形式、传播形式、内容质量上的深入发展，也对耳机、音箱等电声产品的 质量、功能等提出更高要求，推动电声产品不断更新换代，为电声产品市场的 持续发展打下了坚实的基础。
3）手机无孔化及蓝牙技术的升级助推无线耳机的蓬勃发展
2016 年 9 月 8 日，苹果公司于新品发布会上发布了 AirPods，使得 TWS 无 线耳机真正意义上进入公众视野。同时，苹果公司在该发布会上还发布了首款 无耳机孔的智能手机，这两款产品均是对过往消费电子产品形态的巨大革新， 引领了后来的产品形态创新。目前越来越多的苹果、安卓手机设备取消耳机孔， 将之与充电孔合二为一。手机无孔化趋势为 TWS 耳机带来强劲的市场需求， TWS 耳机的成熟也为手机无孔化发展提供了动力。
同时，蓝牙技术的迭代更新促使 TWS 耳机竞争力大幅提升。蓝牙 5.0 是蓝 牙技术联盟于 2016 年 6 月份在英国伦敦发布的新一代蓝牙标准，是蓝牙技术推 出的第十个标准版本。蓝牙 5.0 大幅提升全方位性能，相比蓝牙 4.2 标准不仅在 通信速度上提升了 2 倍，通信距离扩大了 4 倍，通信容量增大了 8 倍，还优化了 IOT（物联网）底层功能，为物联网无线通信提供了一个低功耗高效率的解决 方案，而支持 5.0 蓝牙技术的芯片推出，则有利于解决 TWS 耳机关键的延迟、稳定性、功耗问题。TWS 技术最大痛点在于其连接性，蓝牙 5.0 更快更强的传 输能力很大程度上解决了手机连接稳定性、延迟性和功耗问题。目前蓝牙 5.0 已 在主流智能手机市场全面普及，同时可以向下兼容。蓝牙技术的升级使 TWS 耳 机市场竞争力大幅提升，进一步取代传统耳机。
4）人工智能技术推进电声行业交互智能化
人工智能为电声产业带来了新的价值，随着人工智能技术的不断成熟，电 声行业智能化程度将逐步提升，人工智能主要从计算和分析两方面支持电声技 术的发展。“计算”支持复杂的电声功能，如声源定位和语音识别，并在云平台 和边缘设备中执行。“分析”包括更复杂的操作，如用于市场营销的大数据分析， 并在云平台执行。
继智能手机、智能手表、智能手环、智能眼镜后，耳机正在进入智能时代。 电声终端产品朝无线化发展，是走向独立智能终端的第一步。满足基本电声音 频同步连接功能后，电声产品从单一功能向智能化演进，在对耳连接基础上， 逐步集成如主动降噪、语音唤醒、助听辅听、实时翻译等智能化功能。通过内 置芯片和一系列感应器，耳机的智能化大致可分为声学智能、语音智能、运动 智能、商务智能四大类。声学智能是指通过蓝牙协议与多种传感器的结合实现 智能连接、智能降噪、智能声音模式调整的耳机智能化；语音智能采用麦克风 阵列和降噪消噪技术首先保证清晰拾音，采用语音分析系统实现人机交互的智 能优化；运动智能通过加入传感器和智能分析系统实现在运动场景下的健康监 测和语音指导；商务智能可以实现精准翻译，解决跨语种的交流问题。
目前智能耳机发展趋势已逐渐明朗，手机厂商、音频品牌、互联网厂商和 电商品牌同步发力，智能耳机将作为手机的新型配件持续加速渗透。初期阶段 增长动力核心在于手机搭载率或者家庭渗透率的提升，未来的进一步成长动能 和发展趋势则源于内生变种多功能化、场景定制化、以及相对独立化趋势。在 功耗可控前提下，有望内置健康监测传感器、翻译等功能等，向多功能化、定 制化和独立化演进。
（3）我国电声行业发展概况
1）我国电声行业取得了快速发展
我国电声行业自 20 世纪 80 年代以来保持了快速发展态势，已自行研发并 逐步掌握了从电声元器件到终端电声产品的多项生产技术，形成了较为完整的 电声工业体系和相关产业链。21 世纪以来，我国电声行业开始逐步从片面的追 求规模型 OEM 厂商向质量效益型 ODM 厂商转变，国内电声企业在电声元件开 发和应用、声学信号处理、嵌入式软硬件开发系统、产品测试等方面加大研发 投入，形成了较强的技术实力，国内领先的电声产品制造商逐步从低端电声元 器件市场竞争中突围，向中高端电声市场迈进。近年来，伴随着智能手机、平 板电脑、笔记本电脑、便携式媒体播放器、虚拟现实设备等数码产品在全球范 围内的持续发展和电声产业的大规模国际转移，代表电声行业高端水平的微型 电声元器件和消费类电声产品在我国得到了快速发展。
2）我国 OEM/ODM 电声整机制造业优势显著
除了上游元器件外，OEM/ODM 整机是 TWS 耳机产业链中价值量最高的一 环，成本占比高达 40%。TWS 耳机的降噪、音质及智能化带动功能复杂度的提 升，对 OEM/ODM 企业的精密制造能力提出更高要求。受益于全球分工的比较 优势和中国广阔消费市场的吸引力，中国消费电子企业多年来在承接国际产业 和技术转移的同时，不断提高自身竞争力，逐渐掌握了 TWS 耳机的制造过程涉 及大量的精密装配工艺和检测工序等主要的生产技术，在产品质量、技术水平、 生产能力上基本保持与国际领先企业同步，已经形成了较齐全的产业上下游配 套资源优势，促进了电声元器件、整机制造行业在我国的发展。
3）我国电声行业市场化程度较高，整体竞争激烈
中国是最大的耳机生产国家和消费市场，已经形成了包括耳机在内的完整 电声产品产业链。电声行业的下游涵盖从高精尖军工产业到家用汽车、家用电 器、手机及电脑等产业。电声器件几乎涵盖了人类生活的每个方面，在军事、 文化及娱乐产业都有着广泛应用。电视机、通讯设备、游戏机、家庭影院及儿 童玩具等均离不开电声元件与电声产品。经过多年的快速发展，我国电声行业 的市场化程度非常高，绝大多数电声企业已经参与到国际竞争中。目前我国电 声企业主集中在广东、山东以及江浙一带，形成了比较充分的市场竞争格局。
（4）全球耳机终端市场分析
全球耳机市场出货量快速提升，行业规模快速扩张。根据 Statista 的行业数 据统计，2021年全球耳机销售规模提升至 500亿美元，较 2020年增长 12.11%， 2013 年至 2021 年复合增长率为 24.98%，销售规模增速较快。
2016 年 9 月苹果公司发布第一代 Airpods，由于其连接稳定、低时延及无线 化等优点，获得良好的市场反应，Airpods 的面世推动耳机行业的变革，并开启 了耳机无线化时代，TWS 耳机行业从萌芽期进入快速成长阶段。从出货量的角 度看，根据市场调研机构 Counterpoint 的数据，2016 年全球 TWS 耳机出货量仅 为 918 万部，2017-2021 年出货量分别为 2,000 万部、4,600 万部、1.29 亿部、 2.33亿部、3.00亿部，年增长率分别为 118%、130%、180%、81%、29%，报告 期内保持快速增长，2016-2021 年的复合增长率（CAGR）高达 101%。
根据市场调研机构 IDC 数据显示，2016-2019 年全球 TWS 耳机市场规模 （按销售额）从 16.1 亿美元增长至 118.5 亿美元，年复合增长率达 94.4%，预测 全球 TWS 耳机市场规模在 2020 年将达 167.4 亿美元。未来伴随蓝牙、芯片、传 感器等技术的成熟，以及在线办公和在线学习需求逐日旺盛，TWS 耳机行业将 加速发展，有望成为增长最快的智能穿戴设备领域。
（5）中国耳机市场分析
2013 至 2021 年，我国耳机产业继续保持整体增长态势，根据中国电子音响 行业协会统计，2020 年我国耳机行业总产值为 1,498.80 亿元，2021 年的总产值 为 1,374.22 亿元，同比分别增长 8.83%和-8.31%。
2020 年无线耳机产值为 1,101.61 亿元，同比增长 5.30%。无线耳机连续多 年实现高速增长，2017 年产值基本与有线耳机持平，2018 年无线耳机产量和产 值继续双双高速增长；随着技术的成熟运用，无线耳机的价格从低到高布局完 善，平均单价持续下降，产量持续保持增长态势。
特别是全球混合办公的流行，越来越多的消费者正在工作和生活中使用音 频设备，很多消费者非常依赖于音频设备带来的便捷连接、观看视频、畅玩游 戏、远程办公和聆听音乐的体验。随着音质、续航、降噪、稳定等技术的不断 演进，以及蓝牙技术的不断更新，为无线耳机产品注入新的发展动力。
目前，苹果、华为、三星、索尼、小米、OPPO、VIVO 等国际知名品牌和 漫步者、惠威、JBL、BOSE、万魔、森海塞尔等知名声学品牌都陆续推出了带 有降噪功能的无线耳机，预计未来无线耳机将会继续扩大产能，持续创新，为 全球消费者提供更具性价比的产品，实现各价位的“全覆盖”。
2021 年无线耳机产值为 953.51 亿元，同比下降 13.44%，在实现多年的高速 增长后，在市场竞争加剧、下游需求疲弱、技术升级放缓等因素的影响下，市 场逐步进入调整期。
有线耳机产品 2021 年产值 420.71 亿元，同比增长 5.92%。2020 年以来，越 来越多的消费者在远程办公、远程会议场景下以及在线游戏、在线娱乐场景下 的第一诉求是“连接稳定”，这一点目前仍是有线耳机的传统优势。2020 年，有线耳机迅速进入办公领域，成为“生产力工具”，市场份额快速扩大，带动 有线耳机产值整体上涨。
中国作为全球最主要的耳机生产国，在全球旺盛的电声产品需求的拉动下， 智能耳机出货量保持稳定增长，由 2018 年 3,611 万台增至 2020 年 9,610 万台， 年均复合增长率为 63.1%。随着中国企业研发设计、工艺制造与服务能力的提 高，国际市场对我国耳机产品的 ODM/OEM 能力逐渐认可，国内 ODM/OEM 耳机厂商迅速崛起，2018-2021 年我国智能耳机出货量预测趋势图如下所示：
2016至 2019年，中国 TWS耳机市场规模（按销售额）从 3.4亿美元增长至 24.1 亿美元，年复合增长率达 92.4%，苹果公司的 Airpods 占市场主导地位。随 着信息化和智能化的快速发展，国内用户消费意愿进一步提升，耳机市场渗透 率大幅提升，市场 TWS 耳机产品也将越趋多元化，TWS 耳机将成为智能手机 的主流标配耳机类型，中国 TWS 耳机市场有望持续保持增长。
2、行业发展趋势
（1）全球市场行业发展趋势
1）全球 TWS 耳机渗透率将快速提升
2018 年，全球智能手机出货量达到 13.94 亿台，TWS 无线耳机渗透率仅为 3.3%，2019 年 TWS 无线耳机渗透率快速上升至 9.41%，但目前 TWS 无线耳机 渗透率仍处在一个较低的水平。从市场空间看，截至 2020 年全球苹果手机存量 超 10 亿，而 AirPods 在 2017 至 2019 年总出货量约为 1.1 亿部，目前 AirPods 的 产品渗透率约为 11%。除去苹果手机外，安卓手机总装机量约为 46 亿部，非苹 果系的 TWS 耳机 2017-2019 年总出货量约为 9,000 万部，目前安卓机的渗透率 约为 2%，安卓市场的用户基数更大。未来随着 TWS 无线耳机各项性能的提升 以及规模化生产叠加消费者自由可支配收入的增加，以及对数字产品消费喜好 的变化，将推动 TWS 市场继续发展，促使渗透率进一步提升。
2）TWS 无线耳机市场持续增长，技术升级助推行业增长
伴随蓝牙、芯片、传感器等技术的成熟，TWS 耳机将加速发展，有望成为 增长最快的智能穿戴领域，2016-2020 年全球 TWS 耳机出货量年复合增长率高 达 124%。耳机作为智能手机等消费电子的核心配件，与智能手机天然具有 1： 1的对应关系，在实现了连接稳定性、高音质、降噪和良好的续航等技术指标的 突破后，TWS 耳机正在全球范围内快速替代有线耳机的市场份额，持续向标配 方向发展。全球以及国内 TWS 耳机的出货量都呈现高速增长的态势。在苹果、 索尼品牌厂商完成初期市场开拓之后，国内外众多厂商积极跟随布局，整体市 场有望持续快速增长。TWS 耳机行业未来几年维系高增长态势的确定性较强。
TWS 耳机和智能音箱，可与智能手机形成物联网，以提升服务质量和提供 新型功能，为用户在旅途、办公和家庭等各种场景提供完善的智能生态系统。 根据全球知名调研机构 Canalys 最新统计数据显示，作为消费级物联网领域的两 个细分市场，个人智能音频和可穿戴式腕带设备在 2020 年达到新高度。2020 年， 个人智能音频设备同比增长 20%，达到 4.32 亿台，而可穿戴式腕带设备同比增 长 10%，达到 1.85 亿台。智能音频设备生态系统未来市场发展潜力较大。
3）产品升级提升用户体验，无线耳机迎智能化时代
随着无线耳机的连接稳定性、延迟等痛点（无线蓝牙传输问题）得到基本 解决后，无线耳机技术水平将会持续提升，如电池续航时间优化、耳机降噪效 果提升、语音识别准确率提高等，有利于加速智能无线耳机产品迭代升级和行 业蓬勃发展。
结合人工智能技术的迅速发展，用户对各类微型化、无线化、智能化的电 声产品需求越来越旺盛，为了满足消费者多样化需求，未来智能耳机将植入更 多传感器和更成熟的人工智能算法，提升智能耳机应用场景和功能的丰富度， 搭载传感器的智能耳机有望成为人机交互的重要载体。随着升级性的智能电声 产品如智能耳机，除了具有播放、采集声音信息的功能，未来将实现语音控制、 语义识别、主动降噪、运动健康监测、虚拟现实声学和其他智能设备互联等功 能升级，满足消费者工作和生活中的多种复杂应用需求，提升电声产品的潜在 多样化智能需求空间，智能化耳机市场具有广阔的市场前景和发展机遇。
4）定制化、多元化将成耳机厂商后续布局重心
随着用户的进一步普及，无线头戴耳机、TWS 耳机等无线耳机产品有望实 现个性化定制体验服务，包括针对个人体征、使用特性等，完成产品外形、材 质等方面的个性定制。同时，包括听力辅助、心率检测等健康辅助功能也有望 逐步得到实现，多元化细分化竞争或将成为市场后续布局重心。
5）主动降噪技术（ANC）将成为高端旗舰耳机标配
随着耳机市场的迅速发展，品牌商之间的竞争日趋激烈，为了提升产品的 竞争力，提供良好的听觉体验，主动降噪技术（ANC）成为耳机业界关注的技 术热点。展望未来，主动降噪将成为高端耳机的标准配置，并逐步向中低端渗 透。
（2）中国市场行业发展趋势
1）研发能力提升，逐渐缩小与国际厂商差距
中国作为全球电声行业最大的生产制造与消费市场，给本土电声企业的发 展创造了机遇，促使进一步提升 ODM研发制造服务能力，拓展业务领域和丰富 客户结构，进一步缩小与国际电声制造厂商之间的差距，赢得更多的市场份额。 我国电声行业自 20 世纪 80 年代以来一直保持快速发展态势，目前已成为全球最大的电声制造基地，掌握了从电声部件到成品的全部技术，形成了较为庞大 的产业规模和完整的配套体系。
国内领先的电声企业把握国际电声市场的变化趋势，以客户为中心，将声 学技术融入到客户的整体电声解决方案，与国家级、世界级顶尖研究机构及企 业密切合作，以满足客户对产品越来越高的技术含量要求，国际竞争力不断增 强。在核心技术方面，国内电声企业主要电声底层芯片及涵盖声、光、电磁传 动及精密结构件、微机电系统等方面，形成了较强的技术实力。目前，国内领 先电声企业的研发能力与国际知名的电声品牌商的差距正在逐步缩小，部分企 业已具备在国际市场展开竞争的能力。
2）国家政策支持 TWS 耳机发展，手机、传统音频与科技企业提前布局
信息化和智能化是当今世界经济和社会发展的大趋势，未来几年正是我国 电子技术和电子产品更新换代的关键时期，国家产业政策大力支持我国电子信 息产品的发展，从 2016 年以来，国家出台较多与科技智能相关的政策，大力支 持电声产品在智能化领域的升级，满足消费者工作和生活中的多种复杂应用需 求，提升了电声产品的潜在需求空间。预计未来 TWS 耳机的附加功能会越来越 多，行业将迎来新一轮增长。
TWS的 ODM/OEM厂商分为两类，一是传统的电声产品 ODM/OEM厂，二 是追随大客户横向拓展至 TWS 组装领域的精密制造平台型公司。国内电声领域 的 ODM/OEM 厂商有歌尔股份、天键股份、佳禾智能、朝阳科技、豪恩声学、 共达电声等。TWS 耳机的零部件复杂程度和制造难度高于传统耳机，但得益于 中国的劳动力成本、基础设施优势，以及人力密集的代工厂所需投资额较低， 长三角、珠三角地区仍然有大量的中小型的 TWS 代工厂，中小 TWS 代工厂没 有规模效应、完整产业链、客户粘性等竞争优势，难以长期与龙头 ODM/OEM 厂商竞争。
3）“大健康”时代，运动耳机需求上升
随着生活水平日益提高，中国消费者对健康的关注度不断升高。“健康中国” 已经上升至国家战略层面，未来大健康理念将影响各行各业的发展。作为国家 重点支持的产业，体育产业的影响力不断增强。从 2008 年北京奥运会开始，中国接连举办了冬奥会、大运会、亚运会以及篮球、乒乓球、羽毛球等国际赛事， 各大视频网站也引入了英超、西甲、NBA 等赛事直播，体育赛事的影响力与日 俱增。在中国政府和各大企业的努力下，中国国内体育氛围不断升高，越来越 多的居民开始了健身锻炼。
国外已经有相关科学家进行了音乐与运动之间关联的研究，研究结果表明 运动前听音乐能够改善人体情绪状态、提高运动时的速度。同时，运动中听音 乐还能够显著降低人体的疲劳感。人体疲劳感主要有 RPE（主观疲劳感觉量表） 进行判定，RPE 值越高，疲劳程度越强。国外科学家在实验过程中发现，参与 实验的青壮年若在运动时聆听了音乐，其 RPE 值与运动中没有听音乐的情况有 明显的降低。国外科学家还发现大多数运动员及教练员都表示训练时听音乐能 够放松心情、克服训练时的单调感和疲乏感，增强训练效果。
如今随着技术的发展，一些运动耳机还增加了心率监测、语音识别等功能。 这些拥有附加功能的运动耳机不仅能够使消费者在运动时聆听音乐，还能够通 过心率的监测保障消费者的安全。随着中国消费者对健身运动的参与度提升， 未来中国消费者对运动耳机的需求也将上升，从而刺激中国蓝牙耳机行业市场 规模的进一步扩大。
4）电竞产业的快速发展导致游戏耳机需求上升
电子竞技作为一项新兴竞技体育运动项目，已经成为世界性文化现象，以 “英雄联盟”为例，2021年11月7日，中国战队EDG获得2021年（第十一届） 英雄联盟全球总决赛冠军，受到全球广泛关注，国内官方直播观看次数达 1.5 亿 次。电子竞技运动起源于上个世纪 90 年代初期风靡世界的电脑游戏。随着游戏 产业的发展，电竞项目的不断更替，电子竞技早已不再是局限于 IP 直连或局域 网的单机游戏了。电竞游戏具有高强度的对抗性，不同于传统网络游戏角色扮 演的单一体验，加上国家政府的积极推动，游戏玩家的普遍关注，以及对赛事 的推广与制度的完善，使得中国电竞发展进入飞速发展阶段。
2020 年，全球电子竞技观众近 5 亿人。根据 Newzoo《2020 全球电子竞技 市场报告》显示，2020 年全球电竞观众高达 4.95 亿，其中电竞爱好者 2.23 亿， 预计 2023 年达到 2.95 亿。得益于城市化和 IT 基础设施的进步，在拉丁美洲、中东和非洲以及东南亚等新兴市场，电竞的知名度与观众数量迅速增加，手游 成为电竞普及的重要推动力。从电竞市场收入看，2020 年全球电竞总收入达到 11 亿美元，中国市场份额最高，占全球总收入的 35%。
随着电竞产业的快速发展，对应的电脑外设需求也在不断增长。在网络游 戏中，玩家需要听声辨位，及时辨别游戏中的枪声、车声、脚步声等等一系列 的声音，因此低延迟、高灵敏度的游戏耳机能够还原游戏的现实感，也更具有 立体感能够让玩家通过这些声音效果判断游戏中的声音，更能精准定位。
3、行业技术水平及发展趋势
（1）ANC 主动降噪功能加速渗透
由于无线耳机（如头戴无线耳机、TWS 耳机、入耳式无线耳机）为便携式 耳机，其应用场景大多在公共场所，如何降低外部噪音、提升音频的音质成为 无线耳机的痛点。目前苹果、华为等手机厂商已经将降噪技术应用在了其无线 耳机产品上，未来降噪技术将继续向中低端无线耳机覆盖。目前市场上主流降 噪技术分为主动降噪和环境降噪两种。
1）主动降噪（Active Noise Control）的工作原理是通过麦克风收集外部的 环境噪声，系统根据收集到的噪声变换一个反相的声波加到扬声器端，最终人 耳听到的声音是环境噪音+反相的环境噪音，两种噪音叠加从而实现感官上的噪 音降低。
2）环境降噪（Environmental Noise Cancellation）：也是目前市面上 TWS 耳 机所普遍采用的降噪手段，其工作原理是通过双麦克风阵列，精准计算通话者 说话的方位，在保护主方向目标语音的同时，去除环境中的各种干扰噪声。一 般而言，环境噪音的声源离无线耳机上的两个麦克风的距离接近，所以两个麦 克风接收到的环境噪音强度几乎相等，然后通过两个麦克风之间的差分放大器 将两个麦克风接收到的信号相减并放大，这时强度相差不多的环境嗓音就被过 滤掉，留下了强度差距较大的说话声，从而保证了通话的清晰。
综上来看，ANC 主动降噪是未来主流发展方向。目前主动降噪功能主要应 用于各厂商的中高端无线耳机。随各厂商的下沉争夺市场份额，主动降噪技术 也将会在中低端市场得到推广。而智能耳机也将受益于 ANC 技术支持，继续保持领先其他可穿戴设备的增长趋势。
（2）续航能力
蓝牙耳机由于普遍体积较小，其能够装载的电池容量小，续航能力不足， 随着日常生活中人们对蓝牙耳机的使用频率、时间上升,要求蓝牙耳机拥有更高 的续航能力,减少充电次数，提升人们的使用体验，在可穿戴设备性能增强、功 能增多的同时，需要延长续航时间。
（3）智能语音及健康检测等丰富功能
5G 时代无线耳机有可能成为物联网的智能语音入口，同时在智能家居、车 联网、智能翻译等场景中，用户将可以直接通过无线耳机控制硬件设备，快速、 准确地实现人机交互。健康监测功能也是可穿戴设备的重要趋势，随着传感器 精度的提高及体积的缩小，各类传感器将在无线耳机中得到应用，从而实现运 动状态检测与生理健康判断等功能。从谷歌、华为、三星等厂商最新公布的信 息看，通过耳机中内置更多传感器，收集用户体征数据，提供健康检测和运动 数据播报等功能将更广泛的出现在无线耳机上。
（4）整合 AR/VR 实现声光电一体化
随着中国厂商日益成为全球消费电子领域的重要参与者，原来以 OEM 为主 的产业模式，逐渐为 ODM模式所取代，要求中国消费电子产业加大对研发的投 入，提高在国际产业竞争中的地位。无线耳机在智能手机市场将逐渐替代有线 耳机，无线耳机技术延伸性好，有望带动周边产品发展，从声电相结合领域向 声、光、电一体化领域迈进，从音乐、娱乐、游戏、到工业和医疗领域扩大视 觉体验，提高了消费者对于 AR/VR 电声产品的体验满意度，有望拉动 AR/VR 行业的爆发。随着 AR/VR 应用在商业场景得到不断深入与扩展，行业生态体系 得到进一步成熟，未来商用端市场将持续稳定增长。
四、竞争对手
7、行业竞争格局
电声行业根据所处产业链位置，除了上游电声元器件厂商外，分为终端电 声品牌厂商和电声制造厂商。终端电声品牌厂商主要从事品牌运营、市场推广 等直接面向终端用户，电声制造厂商主要根据终端电商品牌厂商的需求，从事 电声 OEM/ODM 整机和零部件制造。
（1）终端电声品牌厂商竞争格局
随着终端电声产品市场前景的日益明朗，终端品牌厂商参与者逐渐增多， 包括手机品牌厂商、音频厂商及互联网厂商。根据市场调研机构 Counterpoint报 告，2021 年，前五大厂商占据了 50%的 TWS 耳机市场份额，其中苹果占据了 25.6%的市场份额，处于领先地位。小米、三星、JBL、Skullcandy 分列二至五 名，分别占据 9%、7.2%、4.2%、4%的市场份额。手机品牌厂商在 TWS 耳机市 场占据较大的份额。
1）手机品牌厂商
主要企业有苹果、华为、三星、小米、VIVO、OPPO 等，手机厂商的客户 群体基数较大，拥有长期积累的品牌优势。龙头厂商具备自主研发的芯片技术， 如苹果 Airpods 搭载的 H1 芯片，华为 Freebuds3 搭载的麒麟芯片。TWS 耳机的音频解码、双耳连接方式等相关功能需要与特定的智能手机硬件配对，因此手 机厂商积极布局自有品牌的 TWS 耳机具有功能优势。
2）音频厂商
主要厂商有 Harman/哈曼集团（Harman、JBL、AKG）、索尼（Sony）、森 海塞尔（Sennheiser）、飞利浦（Philips）等。音频厂商专注于音频领域，产品 布局涉及家用音响、汽车音响、耳机、麦克风等音响设备，在音质与音效方面 具有更专业和成熟的技术，音频厂商在“音乐爱好者”群体中更具品牌号召力， 但愈来愈多的音频厂商通过拓展不同产品线，满足消费者在通勤、游戏、运动 等不同场景的需求，提升品牌认知度。
3）互联网厂商
主要企业有谷歌、亚马逊、微软、爱奇艺、酷狗、网易云、喜马拉雅等。 语音功能是 TWS 耳机智能化升级的第一步，对于像谷歌、亚马逊等互联网科技 巨头而言，其在人工智能语音芯片、算法、骨声纹等技术领域更具优势，对于 像爱奇艺、网易云、喜马拉雅等基于音频生态布局的互联网服务商而言，其在 移动音频内容平台具备较强的市场影响力。互联网企业可以充分发挥平台庞大 的用户群体优势，推出 TWS 耳机、智能音箱提升互联网平台客户粘性，沿纵深 方向挖掘客户需求。
（2）电声制造厂商竞争格局
由于经营模式上的差异，电声行业形成了以品牌商和制造商为主的两类主 体。品牌商主要采取品牌运营、品牌制造的经营模式，直接面向消费者提供电 声产品；制造商主要采取 OEM、ODM 的经营模式，根据电声品牌商等客户的 需求，进行电声产品的开发和生产。
电声品牌商的竞争集中在销售渠道、市场推广、创意设计、核心技术等方 面上，国际企业占据优势地位。美国、德国、日本等发达国家的专业电声厂商， 凭借发达的渠道资源、长时间的品牌积淀、领先的核心技术、运营经验，品牌 影响力突出，占据了全球中高端电声产品大部分的市场份额，集中度较高。近 年来，一些新兴电声品牌商凭借电商渠道的蓬勃兴起和新一代消费者对时尚属 性和高科技属性的偏好，迅速抢占了较大的市场份额；国内一些新兴电声品牌，也在国内消费市场不断升级的浪潮中获得了一定的市场影响力。
电声制造厂商的竞争集中在研发能力、客户资源、生产规模、供货速度等 方面上。得益于劳动力成本优势和区位优势，我国已成为电声产品的主要制造 国之一。整体来看，由于中低端电声产品的制造所需投资较小、进入门槛低， 电声制造厂商众多，集中度较低。我国大部分中小电声产品制造企业集中于中 低端产品的生产，凭借一定的生产、业务经验，能够灵活快速地满足客户的小 规模需求，但缺乏自主研发能力和大规模生产能力。相比之下，国内的大中型 电声企业，依托较强的技术实力和规模优势，已经摆脱了同质化的中低端产品 竞争，进入到国际知名客户的供应链当中，形成了领先的竞争地位。
近年来，一方面，电声品牌厂商为了控制成本并保证产品质量，不断优化 供应链体系；另一方面，品牌厂商之间时常发生兼并收购。在这一趋势当中， 电声品牌厂商持续调整供应商体系，更倾向于选择在技术能力、产能规模和产 品质量上具有优势的领先电声制造厂商，使得电声制造厂商的竞争集中度不断 提升。
（五）公司的市场地位
电声制造商之间的竞争主要体现在研发实力、客户资源、响应速度、生产 规模、精密制造水平、品质控制等方面。公司为国内众多的电声产品的研发制 造企业之一，目前已经与国内外部分知名品牌和企业建立了合作关系，包括 Harman/哈曼集团（Harman）、森海塞尔（Sennheiser）、音珀（EPOS GROUP A/S）、冠捷集 团、飞 利浦（ Philips）、摩 托罗拉 （Motorola）、 海盗船 （Corsair）、安克创新、Nothing、博士（Bose）、迪卡侬（Decathlon）、尚音 电子（Zound industry）、罗技（Logitech）、OPPO、VIVO、蓝禾科技、百度、 传音控股等国内外优质客户（品牌商），与部分主要客户的合作超过 10 年，在 电声产品 ODM 领域具有较强的竞争力。
公司在行业内拥有多年的技术积累，随着公司生产规模扩大，通过长期高 效率、高质量服务客户，公司的行业地位得以逐步提高。与此同时，公司在研 发方面不断地加大投入，在高端产品设计、前沿技术预研以及健康声学等方面 进行技术积累，努力开拓细分领域市场，满足国内外不同客户需求，进一步巩 固与客户的合作。
1、同行业可比公司的基本情况
我国是全球最大的电声产品制造基地。从部分产品相似性、业务模式相似 性等角度考虑，在电声产品生产上具有较大规模的 OEM/ODM 整机厂商、电声 品牌商主要包括歌尔股份、共达电声、国光电器、漫步者、惠威科技、佳禾智 能、瀛通通讯、朝阳科技、奋达科技等。其中奋达科技由于商誉减值在 2018 年 度、2019 年度连续两个会计年度经审计的净利润均为负值，深圳证券交易所对 奋达科技股票交易实行“退市风险警示”处理，其财务数据在报告期内可比性 较差。因此，同行业可比公司的基本情况如下所示：
（1）歌尔股份（002241.SZ）
歌尔股份成立于 2001 年，该公司主营业务分为智能声学整机业务、精密零 组件业务和智能硬件业务，2020 年各项业务占营业收入比重分别为 46.20%、 21.31%、30.57%。精密零组件业务主要产品为声学、光学、微电子、结构件等 精密零组件产品；智能声学整机业务主要产品为有线耳机、无线耳机、智能无 线耳机、智能音响产品等；智能硬件业务主要产品为智能可穿戴产品、虚拟现 实/增强现实产品、智能家用电子游戏机及配件产品、智能家居产品等。产品广 泛应用于以智能手机、智能平板电脑、智能无线耳机、智能可穿戴产品、虚拟 现实/增强现实产品等为代表的消费电子领域。歌尔股份 2021 年营业总收入为 7,822,141.86 万元；2022 年营业总收入为 10,489,432.42 万元。
（2）共达电声（002655.SZ）
共达电声成立于 2001 年，该公司是专业的电声元器件及电声组件制造商和 服务商、电声技术解决方案提供商，主营业务为微型电声元器件及电声组件的 研发、生产和销售，主要产品包括微型麦克风、车载麦克风、微型扬声器/受话 器及其阵列模组，广泛应用于智能穿戴、智能车载、智能手机、智能家居等消 费类电子产品领域。共达电声 2021 年度营业总收入为 93,675.62 万元；2022 年上半年营业总收入为 45,985.66 万元。
（3）国光电器（002045.SZ）
国光电器成立于 1995 年，该公司主营业务主要是音响电声类业务及锂电池 业务。音响电声类业务包括多媒体类音响产品、消费类音响产品、专业类音响 产品、通讯类音响产品、汽车扬声器以及扬声器配件的设计、生产和销售。锂 电池业务应用范围覆盖蓝牙耳机、可穿戴类电子产品、PDA、掌上电脑、数码 相机、电动单车、UPS、家用储能等领域。国光电器 2021 年度营业总收入为 481,538.59 万元；2022 年度营业总收入为 599,371.91 万元。
（4）漫步者（002351.SZ）
漫步者成立于 2001 年，多年来专注于音频技术的研究开发与产品应用，目 前已发展成为以音箱、耳机为核心产品的行业领导品牌，公司拥有从产品创意 到工业设计、产品研发、规模化生产、自主营销的专业团队，产品涵盖音箱、 耳机、汽车音响、专业音响等四大品类上百种型号。漫步者 2021 年度营业总收 入为 230,366.79 万元；2022 年度营业总收入为 221,439.91 万元。
（5）惠威科技（002888.SZ）
惠威科技主要从事各类音响设备、扬声器的研发、生产和销售一体化的高 新技术企业，拥有从扬声器单元、音响到各类电声产品的完整产业链。该公司 生产经营的主要产品有多媒体音响系列、家庭影院音响系列、专业音响系列、 汽车音响系列、公共广播系列、喇叭系列及耳机系列。惠威科技 2021 年度营业 总收入为 28,947.43 万元；2022 年上半年营业总收入为 10,993.13 万元。
（6）佳禾智能（300793.SZ）
佳禾智能成立于 2013 年，该公司专业从事电声产品的设计研发、制造、销 售，是国内领先的电声产品制造商。公司致力成为专注于智能电声产品的智能 制造的科技创新型企业，通过集成跨领域的声学、结构、电子、软件和算法技 术，为客户提供智能电声产品一站式的系统整体解决方案。佳禾智能 2021 年度 营业总收入为 273,371.64 万元；2022 年上半年营业总收入为 109,057.07 万元。
（7）瀛通通讯（002861.SZ）
瀛通通讯是一家集产品研发、制造销售、产业投资运营一体化的综合性科 技型公司，主要产品包括耳机产品、声学零件及数据线，产品广泛应用于各类 型智能终端产品、数码音视频电子产品和其他消费类电子等领域。公司主要产 品分为耳机产品、声学零件、数据线及其他产品三大类。瀛通通讯 2021 年度营 业总收入为 104,665.63 万元；2022 年上半年营业总收入为 38,067.60 万元。
（8）朝阳科技（002981.SZ）
朝阳科技成立于 2005 年，该公司作为专业从事电声产品研发、生产及销售 的高新技术企业，主要为下游电声产品品牌商、智能终端厂商提供智能或特殊 功能的耳机产品，如智能耳机、智能运动耳机、智能翻译耳机、TWS 耳机、高 防水等级蓝牙运动耳机、主动降噪耳机、电竞耳机等；同时也为下游电声产品 制造商生产高品质的电声产品配件，如通讯线材及耳机皮套等。该公司产品主 要分为耳机和电声配件两大类。朝阳科技 2021 年度营业总收入为 130,961.86 万 元；2022 年上半年营业总收入为 62,819.70 万元。
五、发行人报告期的主要财务数据及财务指标
2023年一季度 2022年度
营业总收入(元) 2.72亿 11.26亿
净利润(元) 1909.98万 6685.17万
扣非净利润(元) 1505.68万 7119.16万
发行股数 不超过2,906 万股
发行后总股本 不超过11,624 万股
行业市盈率:32.24倍(2023.5.19数据)
同行业可比公司静态市盈率估值(不扣非):36.08(歌尔股份)、73.67(漫步者)、46.13(国光电器)、38.44(佳禾智能)、71.81(共达电声)、41.93(朝阳科技)、-(惠威科技)、-(瀛通通讯)去除极值51.34
同行业可比公司静态市盈率估值(不扣非):149.80(歌尔股份)、59.71(漫步者)、295.09(国光电器)、52.28(佳禾智能)、106.63(共达电声)、255.44(朝阳科技)、-(惠威科技)、-(瀛通通讯)去除极值56.00
公司EPS静态不扣非:0.5751
公司EPS静态扣非:0.6125
公司EPS动态不扣非:0.6573
公司EPS动态扣非:0.5181
拟募集资金60,000.00万元,募集资金需要发行价20.65元,实际募集资金:13.41亿元.
募集资金用途: 1赣州欧翔电声产品生产扩产建设项目2天键电声研发中心升级建设项目3补充流动资金项目
5月发行新股数量23支。4月发行新股数量19支。
电子 -- 消费电子 -- 消费电子零部件及组装
所属地域：江西省
主营业务：微型电声元器件、消费类、工业和车载类电声产品、健康声学产品的研发、制造和销售。 产品名称：无线头戴 、有线头戴 、TWS 、无线入耳式 、有线入耳式 、智能音箱模组 、喇叭 、麦克风 、车载配件 、对讲机配件 、助听器、定制式耳机
控股股东：冯砚儒 (持有天键电声股份有限公司股份比例：47.14%）实际控制人：冯砚儒 (持有天键电声股份有限公司股份比例：47.14%）
你是否有战略配售:无
股是否有保荐公司跟投:无
关键字:耳机、音箱及组件、声学零部件、对讲机配件和车载配件、健康声学及其他产品。
耳机(无线头戴、有线头戴、TWS、无线入耳式、有线入耳式)
音箱及组件(智能音箱模组)
声学零部件(喇叭、麦克风)
对讲机配件和车载配件(车载配件（扬声器、麦克风等）、对讲机配件（扬声器、麦克风等）)
健康声学及其他产品(助听器、定制式耳机、AR 眼镜)
行业：电声行业。
发行公告可比公司:天键股份、歌尔股份、共达电声、国光电器、漫步者、惠威科技、佳禾智能、瀛通通讯、朝阳科技。
电声产品领域竞争对手:天键股份、歌尔股份、漫步者、国光电器、佳禾智能、共达电声、朝阳科技、惠威科技、瀛通通讯 。
电子一级细分行业:元件、消费电子、其他电子Ⅱ、光学光电子、电子化学品Ⅱ、半导体。
消费电子二级行业细分:消费电子零部件及组装、品牌消费电子。
消费电子零部件及组装三级行业细分:智能硬件、小型天线、显示模组、通信模块、手机、散热模组、模具注塑、零组件、连接器、镜头模组、精密组件、金属结构件、金属材料、家电控制器、机械基础件、电子代工、电子产品配件、电子材料、电源、电线电缆、电声器件、触控模组、PCB、PC、LED封装。
消费电子零部件及组装三级行业:工业富联、立讯精密、蓝思科技、歌尔股份、领益智造、环旭电子、深科技、信维通信、长盈精密、盈趣科技、联创光电、和而泰、拓邦股份、电连技术、东尼电子、光弘科技、福蓉科技、胜利精密、兴瑞科技、安洁科技、佳禾智能、飞荣达、传艺科技、得润电子、奋达科技、美格智能、共达电声、金龙机电、科森科技、硕贝德、春秋电子、易德龙、精研科技、福日电子、波导股份、协创数据、奥海科技、恒铭达、博硕科技、卓翼科技、信濠光电、利通电子、和林微纳、海能实业、贝仕达克、碳元科技、茂硕电源、捷荣技术、和晶科技、智动力、统联精密、朗科智能、福立旺、达瑞电子、奕东电子、菲沃泰、格林精密、亿道信息、国美通讯、新亚电子、鸿富瀚、显盈科技、振邦智能、隆扬电子、瀛通通讯、莱尔科技、昀冢科技、朗特智能、胜蓝股份、万祥科技、英力股份、可川科技、凯旺科技、鸿日达、捷邦科技、珠城科技、朝阳科技、瑞德智能、光大同创、天键股份。
电声器件四级行业:佳禾智能、共达电声、朝阳科技、瀛通通讯、天键股份。
(创业板)
行业市盈率:32.24倍(2023.5.19数据)
行业市盈率预估发行价:19.75元，可比公司预估市盈率发行价静态:22.10元，可比公司预估市盈率发行价动态:34.3元。
实际发行价:46.16元,发行流通市值:13.41亿,发行总市值:53.67亿
价格区间36.81元,最高39.25元,最低34.36元.是否有炒作价值:无
动态行业市盈率预估发行价:21.19。
上市首日市盈率:70.23倍.行业市盈率是否高估: 是 可比公司市盈率是否高估:是
同行业可比公司静态市盈率估值(不扣非):149.80(歌尔股份)、59.71(漫步者)、295.09(国光电器)、52.28(佳禾智能)、106.63(共达电声)、255.44(朝阳科技)、-(惠威科技)、-(瀛通通讯)去除极值56.00
预计中报业绩：净利润5330万元左右，增长幅度为97.00%左右EPS0.9171pe50.33
疑似概念:无线耳机、智能音箱、智能眼镜、医疗器械
是否建议申购: 从估值上看，这票，直接是冲着中报给的估值。所以，感觉向上空间确实不大了。存在破发的概率。但是鉴于，最近新股打出了赚钱效应。感觉还是有小肉的机会。
上市首日开盘价:溢价%，市盈率。是否破发:
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风险揭示:股市有风险,投资需谨慎.请您务必对此有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易.投资建议内容仅供参考,不构成直接买卖建议,投资者须对其投资行为进行独立判断。