信达策略：流动性风险可能到了尾声
年初以来，市场往下的调整速度明显加快，背后原因可能是最近几年各类产品创新很多（比如雪球、固收+、量化），历史经验告诉我们，容易出现流动性风险的金融产品往往是刚经历过快速增长的新产品，因为没有经历过长期的历史波动检验，所以投资者往往对其风险收益特征存在片面的认识。从股指期货的贴水幅度来看，上周虽然略有增加，但尚未达到1月22日的极值，这说明敲入风险虽然还在，但可能已经度过了危险的阶段。股权质押和两融等业务虽然也存在流动性风险的可能，但冲击幅度估计有限，因为这些金融创新之前经历过2015年下半年的波动，所以风险累积的幅度较小。
（1）期货贴水幅度并没有扩大，雪球产品的冲击可能正在减弱。历史经验告诉我们，容易出现流动性风险的金融产品往往是刚经历过快速增长的新产品，因为没有经历过长期的历史波动检验，所以投资者往往对其风险收益特征存在片面的认识。雪球产品是最近几年新的产品创新，可能容易出现类似风险。年初以来市场波动加大，导致雪球产品可能出现了集中敲入，由此导致期货相比现货大幅贴水，不过从贴水的幅度来看，上周虽然贴水幅度略有增加，但尚未达到1月22日的极值，这说明敲入风险虽然还在，但可能已经度过了危险的阶段。
（2）融资融券平均担保比例接近历史最低水平。另一个有杠杆的资产是两融，这个风险在2015年下半年-2016年初对市场冲击较大。近期市场的波动，导致融资融券平均担保比例从去年8月的280%下降到2月2日的225.9%。但历史经验是，融资融券平均担保比例下降到较低水平后，大多是市场底部。
而且这一次与2015年下半年和2018年不同的是，融资余额虽然有下降，但融资余额/流通市值并没有下降，这背后可能有两点原因：（1）融资的投资者对市场整体还是乐观的，最近融资余额下降可能只是市场下跌后被迫降杠杆；（2）2015年融资余额下降后，部分投资者彻底离开了两融市场，而这一次并没有彻底离场。
（3）配置资金缓慢买入。流动性风险阶段性有负反馈的风险，但最终大多情况下都会结束，因为伴随着估值的下降，逆势配置的力量可能会逐渐增强。2018年熊市后期，外资和ETF均开始流入，但市场的企稳通常需要等配置资金流入一段时间以后。2013年下半年以来ETF逆势流入的力量开始增强，但外资持续流出，近期开始北上资金再次缓慢流入，这可能意味着低估值开始对更多配置资金产生影响。
（4）短期策略观点：不怕左侧，一旦反转速度可能会很快。过去一个季度，股市政策和经济政策已经在逐渐改善了，但股市依然偏弱，我们认为主要是两个原因，一个是投资者对长期经济增长前景感到迷茫，导致短期的利多没能对市场产生盈利，第二个原因是，部分绝对收益投资者（私募和外资）、雪球和量化等产品，为了控制波动率，可能不敢加仓，甚至可能还需要减仓。这两个风险可能已经让市场超调了，后续一旦企稳反转速度可能会比较快，后续可能会出现类似2012年12月、2019年Q1、2022年5-8月的快速反转。
行业配置建议：短期内超跌的老赛道（比如新能源、房地产链）可能会有季度逆袭，2024年年度配置顺序：上游周期>AI、汽车汽零>金融地产>老赛道（医药半导体新能源）>消费。历史上底部大反弹或反转附近，一般会有以下特征：（1）在长期风格偏小盘的阶段（比如2008-2016年），如果指数出现底部反转，小盘风格可能会阶段性回撤或滞涨，大盘风格往往会更强。（2）熊市结束后第一波上涨通常会有前一轮牛市的影子，而上周有所表现的新能源恰恰是上一轮牛市最强的方向。（3）底部刚反转的2-3个月，涨幅最大的板块大多是超跌类板块，比如2022年4月底反转后新能源半导体最强和10月底反转后消费最强，这些均是之前半年最弱的。但底部反转附近最强的板块和未来1年最强的方向相关性不大。
上周市场变化
上周A股主要指数均下跌，中证500（-9.23%）领跌，上证50（-3.69%）跌幅较小，上证综指跌幅6.19%，申万一级行业均下跌，其中银行（-0.59%）、家用电器（-2.06%）、煤炭（-2。34%）跌幅较小，综合（-15.15%）、休闲服务（-15.08%）、计算机（-14.20%）领跌。概念股中，社交概念（12.17%）、WSB概念（11.47%）、氢能源（11.15%）领涨，智慧灯杆（-20.10%）、染料（-20.09%）、壳资源（-19.54%）领跌。
风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动
本文转载自“ 樊继拓投资策略”微信公众号；智通财经编辑：陈筱亦。