民生证券原董事长被查，近两月又连失8单IPO 泛海系变现之路徒增障碍
8月30日，原定于9月2日上会的创业板拟IPO企业上海联众网络信息股份有限公司（下称“联众信息”）撤回了申报材料。
这并不是本月民生证券IPO失败项目的孤例。
据信风统计，民生证券今年8月以来已连失5单IPO项目；若将“取消审核项目”也纳入统计，则民生证券上个月折戟项目已达6单，其中5单均为创业板项目。
上述撤回项目的时间点，大多集中于上会前夕或被监管现场检查抽中后，而在密集撤回潮出现前两个月，民生证券刚刚出现了前董事长冯鹤年因涉嫌严重违纪违接受纪律审查和监察调查的情形。
有业内人士指出，过多IPO项目的密集撤回难免会给券商的投行业务带来潜在冲击。
事实上，IPO业务连续折戟只是民生证券在今年证券业整体景气度低迷环境下业绩恶化的一次雪上加霜。
受到疫情反复和资本市场波动下行的影响，民生证券2022年上半年营业收入和净利润分别为16.63亿元、4.27亿元，分别同比下滑了31.70%、31.02%。
拆解民生“五连撤”
刚刚过去的8月对于民生证券的投行业务来说可谓举步维艰。
今年8月以来，民生证券保荐的IPO排队项目中，撤回数量达到了5家之多，而其今年以来的撤否项目也已达到了10家。
例如排队创业板IPO的正业设计股份有限公司（下称“正业设计”）、联众信息原本分别定于8月17日、9月2日上会，但二者均在上会前撤回了申报材料。
从项目质量看，上述两单主动放弃的项目都各有问题。
正业设计不仅在收入上依赖黑龙江省的单一区域，还出现了年底应收账款超过2021年全年收入的情形。
截至2021年底，正业设计的应收账款（含合同资产）余额高达2.61亿元，占营业收入的比重达到154.21%，其中超4成均为逾期金额。
被调侃为“医院版荣大”的联众信息则在业务模式上饱受争议，不少业内人士认为与创业板定位存在差距。
作为一家面向医疗机构提供无纸化病案、DRGs绩效考核及相关的医疗办公软件服务供应商，联众信息的创业板定位问题曾在审核阶段遭到了深交所不少于三轮的连环追问。
此外，民生证券8月内也有部分IPO项目的撤回则疑似指向了收入核查隐患。
其中，江苏嘉好热熔胶股份有限公司（下称“嘉好股份”）、广州熵能创新材料股份有限公司（下称“熵能新材”）均在报告期的最后一年实现了业绩爆发——2家公司2021年的营业收入分别为7.05亿元、3.54亿元，分别较2019年增长了39.35%、74.02%。
对此，深交所曾在嘉好股份的首轮问询时要求民生证券披露收入核查情况；而在熵能新材的问询中，深交所更是直接指出其需要特别说明对发行人销售收入的真实性核查方法。
相较上述两家公司，诚丰新材的“撤回”时间则更早。
在7月15日被中证协的现场检查“抽中”后，刚刚于7月1日完成申报的江苏诚丰新材料股份有限公司（下称“诚丰新材”）就“火速”撤回了首发申请，上演了排队“半月游”的尴尬场景。
祸不单行
在IPO业务上屡屡失手的同时，民生证券才刚刚曝出了前董事长冯鹤年遭调查一事。
中央纪委国家监委网站今年6月10日消息称，曾担任山东证监局党委书记、局长的冯鹤年因涉嫌严重违纪违法接受纪律审查和监察调查。
冯鹤年“下海”后便来到了民生证券，此后其便招揽了一批原证监系统出身的“下海员工”，包括原深交所发审委员陈朝晖，证监会发行部徐蓉、朱立良等。
信风对比冯鹤年上任董事长2016年底前后数据发现，民生证券在IPO业务上确实出现了较大提升。
2014年至2016年，民生证券的IPO过会项目数分别仅为2个、3个、7个。
但冯鹤年上任后的2017年，民生证券的IPO过会项目数便达到两位数，并在2019年至2021年期间分别达到11个、30个和26个。
以发行日作为统计口径，民生证券的IPO承销金额和家数自2020年开始均挤进了“行业前十”。
2020年至2021年，民生证券的IPO项目承销金额分别为118.27亿元、181.30亿元，二者分别同比增长了166.91%、53.29%，位次分别为第9名、第8名；同期IPO承销家数分别为22家、31家，位次均为第5名。
“大步迈进”的不仅是IPO项目，还有民生证券的整体业绩。
据中证协披露的数据，民生证券2021年收入和净利润分别为35.78亿元、12.23亿元，分别较2016年提升了134.01%、709.93%；同期收入和净利润排名分别为第31名、第35名，较2016年提升了26个位次、43个位次。
冯鹤年曾公开表示，希望从2021年8月起算，用三年时间登陆资本市场，完成民生证券独立IPO的目标，将民生证券打造成为具有核心竞争力和品牌影响力的现代投资银行。
按照上述愿景，民生证券独立IPO的时间节点应当是2023年，但伴随冯鹤年的落马，民生证券的上市之梦或许也在渐行渐远，其IPO折戟项目数已在悄然增加。
今年7至8月的短短两个月内，民生证券的IPO项目就已连折8单，是其上半年IPO失败项目数的4倍。
有投行人士指出，民生证券失败项目数的突然增多不必然与冯鹤年案有关。
“今年8月以来创业板终止的IPO项目数也比较多，民生证券也只是正好碰上了而已。”一位北京的投行人士表示。
数据似乎印证了这种猜测，今年8月创业板的终止审查项目数量多达26单，其中不少项目由头部券商所操刀；例如中金公司（601995.SH）、中信建投（601066.SH）当月亦各有3单、2单IPO项目折戟。
另一方面，民生证券也有部分投行业务取得一定进展，例如其在手的湖北省宏源药业科技股份有限公司、西安诺瓦星云科技股份有限公司等3单IPO项目同样在今年8月实现了过会。
“IPO项目中发行人还是比较认团队的，有时候团队走了，项目也会跟着走，所以董事长被查短期来看影响不大。”上述北京地区投行人士表示：“民生证券现在还是正常运作，手中的项目也没听说大规模换券商的情况。”
“拟IPO项目在选中介的时候肯定要参考过会率、上市成功率这些指标，如果一段时间过于密集的出现撤材料现象，确实对后续的IPO业务有所不利。”一家中字头投行人士表示，“而且撤材料过多的机构，监管机构可能也会加大一定的核查、抽查力度。”
泛海系变现冲动或受波及
前董事长的被查、IPO项目的连续撤回以及下滑的业绩指标，都在给民生证券乃至背后的泛海控股（000046.SZ）以更大压力。
冯鹤年主导下的民生证券，一度通过增资扩股来谋求更大发展。
早在2020年4月，包括深圳索菲亚投资管理有限公司、大众交通（集团）股份有限公司等共计15名投资者出资25亿元认购民生证券18.37亿股股份；5个月后，泛海控股又以42.30亿元的对价向上海张江（集团）有限公司等22家投资者转让了民生证券27.12%的股权。
2021年1月，泛海控股又将其持有的民生证券13.49%的股权以23.64亿元的总价转让给了上海沣泉峪企业管理有限公司。
截至目前，泛海控股对民生证券的持股比例降至31.03%，并不再并表。
事实上，泛海系稀释对民生证券的持股比例一方面是为了提前布局民生证券IPO，另一方面则是出于化解资金周转难题的考虑。
截至今年6月底，泛海控股的现金及现金等价物余额仅为24.07亿元，而同期负债总额已高达962.01亿元，资产负债率亦达89.02%。
另据深交所6月的一份警示函披露，泛海控股还有多笔债务出现违约，其向民生银行申请的17.80亿元、27亿元融资均于2021年9月、10月到期，但后来均采取了展期处理。
事实上，泛海控股通过“脱手”民生证券实现变现的欲望仍旧存在。2021年9月，泛海控股还欲将所持的民生证券不低于总股本20%的股份转让至武汉金控，但该笔交易最终未能达成。
泛海控股曾对此表示，“公司将继续与其他投资者就民生证券引进战略投资者事宜进行积极接洽，争取尽快引入实力较为雄厚、与民生证券发展战略较为匹配、符合公司相关需求的战略投资者。”
但在业内看来，冯鹤年的被查、业绩指标的下滑以及IPO失败案例的增多，似乎都在给泛海系抛售民生证券变现之路徒增障碍。
“如果业绩下滑、高管被查同时IPO项目还在密集撤回，那么显然对股东转让股份的议价能力带来一定影响，那么交易双方可能就比较难达成一致。”一位接近泛海系的投行人士坦言，“而且目前泛海系手中的民生证券股份比例只能归属于战略投资或财务投资，而并不具有转让控制权的溢价属性，所以这个出售计划可能会越来越难，而这也对泛海系自身的纾困不太有利。”