中材科技：拟收购中复连众，全球叶片新龙头
事件：今日中材科技发公告，约定中材叶片（公司持股99%）将向中国复材、中国巨石增发股份收购中复连众。同时，公司、中材叶片、中国复材与中国巨石将争取促成中复连众其他股东将所持中复连众的全部或部分股权转让给中材叶片。
1）中复连众为国内知名叶片公司，国内市占率约为10%-15%。目前中国巨石与中国复材合计持股约达95%。2022年1-9月中复连众归母净利润达0.17亿元，优于行业。
2）公司叶片业务盈利拐点已现，市占率提升预计将增强公司议价能力：目前公司叶片国内市占率维持在25%-30%，收购中复连众完成后，国内市占率将达40%+，全球市占率约达20%+，规模超海外叶片龙头LM、TPI，成为全球叶片新龙头。预计市占率的增加、下游客户的丰富会增强公司议价能力。目前公司叶片正处于第二轮价格谈判中，预计2023年叶片价格大概率持稳，或有可能上涨。受益于2022年玻纤价格下降，2023年成本端同比将出现改善。叶片环节盈利拐点已现。3）隔膜业务拐点清晰，23年预计量利齐升。公司隔膜业务单平净利已达0.4元/平，较去年+212%（0.128元/平）主要系滕州设备调试完善，叠加公司内部整合大幅提升生产&管理效率。我们认为，公司目前出口&涂覆比例仍较低（预计分别10%/20%），后续提升空间较大增厚单平净利；此外，公司23年出货预计翻倍达20亿平+，量利齐升拐点已至。
【公司概况】
中材科技是央企中国建材集团旗下新材料平台公司，公司第一大股东为中国建材集团，实际控制人为国务院国资委。主营玻纤、风电叶片、锂电隔膜、高压气瓶等，中材叶片市占率多年国内第一；子公司泰山玻纤是全球和国内产能第二大玻纤企业；中材锂膜是行业后起之秀，国内第三大锂电隔膜制造商；旗下中材苏州有限是亚洲最大复合材料气瓶制造商，车载CNG 气瓶和车载储氢瓶市占率领先。
➢风电叶片：行业景气筑底，23 年有望重回高增。
1）22 年初至11 月陆风/海风招标量同比+91.7%/+405.5%，或预示23 年新增装机同比明显改善。中材叶片连续多年国内市占第一，21-22 年抢装退潮致盈利承压。23 年风电装机改善或提振叶片出货量，叠加原料树脂价格下行，盈利有望底部改善。
2）叶片直径持续提升，海风单位装机容量提升趋势较明显。机组大型化是降低风电项目初始投资和度电成本的有效途径，特别是在低风速资源区，通过使用更长叶片扩大风轮扫风面积，有助提升不同风速下机组发电功率
3）中长期公司定位海上风电+海外市场“两海战略”，海风需求高增、大叶型高单价以及海外市占率提升将打开成长α。除3900 套在产产能外，积极布局建设新疆伊吾（300 套）、陕西榆林（300 套）及广东阳江（200 套）等 3个生产基地。
➢锂电隔膜：中材锂膜内生+外延快速成长为行业前三，湿法隔膜市占率仅次于恩捷股份
1） 22-23 年全球锂电隔膜需求量分别达173.6/239.8 亿平，有效产能分别为168.2/235.5 亿平，判断23 年全球锂电隔膜供需紧平衡，公司单平价格和盈利有望逐步提升。
价格方面：➀涂覆工艺占比提升，降本+提升出货价并行；➁提升海外客户占比。
成本方面：预计后续挖潜空间大，➀规模化+产线大型化+提升产线车速、幅宽，单线产能和效率向行业最优靠拢；➁聚焦优质客户，降低切线成本；➂掌握降本know-how，经验由标杆工厂向全公司复制；➃推进设备国产化，降低单平折旧。
➢玻璃纤维：行业底部已明，预计23 年供需改善。
1）粗纱22Q3 景气快速回落，目前价格已至历史低位。预计22-23 年粗纱新增有效产能分别为62/30.9 万吨，同比+7.6%/3.5%，考虑23 年欧洲部分产能存退出/冷修可能，年有效产能增幅或不及3.5%；
2）预计22-23 年全球粗纱需求分别为826/869 万吨，同比+2.2%/+5.2%；行业库存10-11 月环比持续下降，预计23 年供需改善。电子纱22Q1 供给冲击下价格先于粗纱见底，近期价格已有所回暖，预计23 年新增供给有限，需求边际转好下，电子纱价格回暖或将持续。综合看玻纤行业底部态势已明。
3）中材科技全资子公司泰山玻纤作为行业龙头，成本优势+产品中高端化明显，制品占比高，吨盈利行业领先。预计23 年公司新建+冷修带来产能净增量21 万吨，将充分受益23 年玻纤行业景气底部回暖。
（下行时间短，行业格局稳定，头部企业都有增产能力，粗纱2023上涨有限）
➢高压气瓶：CNG 气瓶龙头，前瞻卡位储氢瓶高增赛道。
预计25 年车载储氢瓶市场达48 亿，燃料电池汽车补贴落地后22-23 年增速分别为263.2%/70.1%，公司是车载CNG 气瓶和储氢瓶龙头，是国内少有的具备IV 型瓶量产能力企业，前瞻卡位储氢瓶高增赛道，或将成未来盈利爆发点。