睿创微纳：拐点已现

【华西军工】睿创微纳：拐点已现军品恢复，看好23年业绩增速重回50%以上。过去四五季度，受多重因素影响公司军品业务持续承压，部分项目出现订单下发或交付推迟。目前看，疫情扰动逐步消退，装备采购计划制定等环节迅速重启，且公司多型号弹载产品预计即将批产，我们认为23年军品反弹空间大，全年归母净利有望达到5.15亿元，对应2023年2月2日46.25元/股收盘价，PE为40倍。展望一季度，22Q1公司归母净利0.14亿元，若23Q1净利突破1亿元，增速非常可观。可转债即将上市，或对正股价格有较好提振作用。睿创转债评级AA，初始转股价格在40.09元，对应当前收盘价，平价溢价率为-13.32%。我们统计了三年内发行的13只军工可转债，上市首日转股溢价率均值在23.11%；近期上市的豪能转债、宏图转债该指标分别为35.52%和35.90%。我们预计睿创转债首日转股溢价率在30%以上，或对正股价格有较好提振作用。民品高增。2017-2021年公司境外收入复合增速达108.7%， 22年增速有望保持70%以上。根据Yole，公司红外产品2020年全球市占率达10%，排名第五，产品竞争力强。后续，随国产品牌全球市占率不断提高、公司持续拓展北美等新市场，渗透率+份额双重提升有望驱动公司民品业务持续向好。微波业务贡献新增长点。公司2021年底收购无锡华测，其产品涉及微波前端、微波固态功放、微波频率综合系统、微波收发组件（T/R组件）等，为国内某机载雷达龙头单位的配套商。22H1无锡华测实现收入1.48亿元，占整体营收比重达13.67%，发展势头强劲。据公司披露，无锡华测在手订单充足，产能显著恢复，产品交付正常推进，我们认为该块业务有望成为公司未来重要增长点之一，且后期如使用自产微波射频芯片，TR组件毛利率有望大幅提高。根据2023年1月18日外发报告，我们将公司22-24年营收预测由24.77/32.71/40.78亿元调整至24.48/32.47/41.14亿元，归母净利由6.50/9.05/11.21亿元调整至3.33/5.15/7.56亿元，EPS由1.46/2.03/2.52元调整至0.75/1.15/1.70元。对应2023年2月2日46.25元/股收盘价，PE分别为62/40/27倍。维持“买入”评级。风险提示：核心客户订单波动风险；市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险等。