盟固利 IPO
admin2023-07-23 18:00:01110
股票代码：301487盟固利 IPO 新股发行定价：见文章末尾正极材料龙头，三元材料有望放量公司：钴酸锂行业龙头，三元材料有望起量公司自 2000 年开始进入锂电池正极材料市场，为钴酸锂行业龙头。2022年，公司钴酸锂销售规模国内市占率 8%，位居行业第四，龙头地位稳固，具有高端产品技术、规模、客户认证等三大优势，积极布局高电压钴酸锂产品。公司三元材料业务，积极拓展宁德时代、国轩高科、比亚迪、亿纬锂能等头部电池客户，公司预计 23 年新产品可在客户认证方面取得较大突破，尤其是动力电池客户有望带动销量较快增长。高镍三元进展顺利，Ni8 系单晶、Ni90 单晶产品均已通过宁德时代的产品性能认证。钴酸锂平稳发展，三元材料业务加速增长公司为正极材料龙头，主营业务为锂电池正极材料的研发、生产和销售，主要产品为钴酸锂和三元材料。钴酸锂体积能量密度高，主要用于消费电子电池，市场平稳。三元材料主要应用于动力电池以及小动力电池市场，高工锂电预计 2025 年中国三元正极材料出货量突破 150 万吨，23-25 年CAGR 33%。2022 年公司钴酸锂销售规模国内市占率 8%，位居行业第四，龙头地位稳固。公司三元材料业务，积极拓展新客户，认证进展顺利，未来有望成为公司增长主要驱动力。市场：钴酸锂稳健增长，三元材料增速较快钴酸锂正极材料具有体积能量密度高等优点，主要用于消费电子电池。虽然传统消费电子需求仍较弱，但新兴消费电子产品需求增速较快，有望带动钴酸锂稳健增长。鑫椤锂电预计 2023 年中国钴酸锂产量保持 10%同比增长。三元材料综合性能优势明显，主要应用于追求高性能的动力电池以及部分成本敏感的小动力电池市场。主要受新能源车驱动，高工锂电预计 2025 年中国三元正极材料出货量突破 150 万吨，23-25 年 CAGR 33%。同时，钴酸锂与三元材料向高电压/高镍方向持续迭代升级。正极材料景气度高，相关技术路径逐步凸显锂电池应用场景广泛，正极材料为锂电池核心关键材料，特性差异导致应用场景差异。锂电池主要应用于消费电子（智能手机、笔记本电脑、平板电脑、无人机、电子烟、可穿戴设备等各类 3C 电子产品）、动力电池（新能源汽车、电动自行车、电动工具等）以及储能（通信储能、电网储能、家庭储能等）等三大领域。正极材料直接决定了锂电池能量密度、安全性、使用寿命、充电时间及温度高低适应性等性能的优劣，是电池电化学性能的决定性因素，对于锂电池总体成本的高低也有着关键性影响。锂电池正极材料主要包括钴酸锂、三元正极材料、锰酸锂和磷酸铁锂四种类型，四种材料存在特性上的差异，具有不同的应用场景。综合来看，消费领域以钴酸锂电池为主，动力电池领域三元材料电池和磷酸铁锂电池将发挥各自优势长期并存，储能领域以磷酸铁锂为主。钴酸锂：第一代商品化的锂电池正极材料钴酸锂作为第一代商品化的锂电池正极材料，具有振实密度高、工作电压高、体积能量密度高、倍率性能好等优点，广泛应用于消费电池领域，如笔记本电脑、手机和数码相机等3C 电子产品市场。然而，钴酸锂具有成本高（钴资源稀缺导致）、电池寿命短、安全性差等缺点，故不适合在动力锂电池领域使用。三元正极材料：综合性能领先 三元正极材料为目前主流正极材料之一。其以金属盐为原料，经过调配混料等多道工序制成三元前驱体，再与碳酸锂、氢氧化锂等锂盐混合，经过烧结、粉碎等工序制成的复合材料，主要通过提高镍含量、充电电压上限和压实密度使其能量密度不断提升。目前市场上主流的三元材料包括 NCM333、NCM523、NCM622、NCM811、NCA 等。三元材料能量密度优于磷酸铁锂，成本优于钴酸锂，主要应用于追求高性能的动力电池以及部分成本敏感的小动力电池市场。磷酸铁锂：成本领先，循环性能优秀 磷酸铁锂材料在动力与储能电池中为目前主流正极材料。磷酸铁锂以磷酸铁与碳酸锂，经研磨、烧结而成。其优点是成本低、安全性较好、高温性能较好、循环寿命较长、环境友好，缺点是能量密度较低、低温性能较差，适用于追求性价比的动力电池和储能等领域。锰酸锂：成本低，性能较差 锰酸锂是以二氧化锰和碳酸锂，配合相应的添加物，经过混料、烧结等步骤加工而成。作为除钴酸锂以外研究最早的锂电池正极材料，它具有资源丰富、成本低、安全性能好等优点，其缺点是比容量较低、循环性能较差，尤其是高温循环性能导致其应用范围狭窄，适用于低端数码产品和电动自行车等领域。
19-21 年收入持续增长，22 年暂时承压公司 2019-2022 年营业收入分别为 15.87、16.46、28.27 和 32.34 亿元，同比-31.88%、+3.69%、+71.77%和+14.40%；归母净利润分别为-0.08、0.8、1.05 和 0.92 亿元，分别同比-109.63%、+1107.3%、+30.74%和-11.67%。2019 年，公司出现亏损，主要系公司受高价四氧化三钴库存拖累，三元材料因补贴退坡降价压力大，同时公司加大对新产品研发投入。2021 年受益于新能源车产销量大幅提升，公司三元材料产销规模扩大，以及钴酸锂销量增长，公司营业收入和归母净利润快速增长；22 年受宏观因素影响，钴酸锂需求疲弱，销量同比下降较多；三元材料新增产能释放，但新产品认证和量产需要一定周期，销量仅小幅增长，导致产能利用率下降，折旧成本增加拖累盈利能力，导致 22 年归母净利润同比下滑。
公司收入构成主要是钴酸锂、三元材料，以及锰酸锂、固态电解质等其他产品，其中钴酸锂、三元材料为公司的主要收入来源。主要收入构成为：1）2018-2022 年公司钴酸锂业务营收分别为 16.84、9.86、13.16、22.22 和 20.40 亿元，占主营业务收入的比重分别为 72.97%、63.30%、81.17%、79.73%和 65.78%。钴酸锂具有能量密度高、放电电压高等优点，广泛应用于消费电池领域，如笔记本电脑、手机和数码相机等 3C 电子产品市场。18-21 年，公司钴酸锂销量保持持续提升，单价受钴与碳酸锂价格影响而波动，22 年受下游需求疲软影响，销量同比-40%，但由于原材料价格高位，单价上涨，收入仅同比下降 8%。2）2018-2022 年公司三元材料业务收入分别为 6.17、5.65、3.02、5.62 和 10.46 亿元，占主营业务收入的比重分别为 26.75%、36.27%、18.56%、20.15%和 33.72%，20 年起三元材料业务收入规模呈上升趋势。三元材料同时具有钴酸锂、镍酸锂和锰酸锂三类材料的优点，成本与性能综合优势明显，广泛用于电动车与小动力电池等市场。2020 年，受下游主要客户之一比亚迪转向磷酸铁锂正极以及 NCM 6515 单晶三元，而公司 NCM 6515 单晶产能不足，导致公司三元材料销量下滑。21 年以来，随着下游新能源车市场需求快速增长，公司三元销量重拾增加，21/22 年公司三元材料销量同比+32%/6%，叠加原材料带动单价上涨影响，三元业务收入同比+87%/86%
钴酸锂业务：龙头地位稳固钴酸锂业务营收持续增长，2021 年受益于量价齐升收入同比高增，22 年销量同比下降。2018-2022 年公司钴酸锂业务营收分别为 16.84、9.86、13.16、22.22 和 20.40 亿元。2019年度公司钴酸锂销量同比略增，但因为钴价带动销售均价下降，使得收入同比大幅下降。2021 年，受益于下游 3C 电子产品的需求持续增长以及钴价与碳酸锂价格上涨，公司钴酸锂业务量价齐升，收入同比高增，22 年下游需求较弱，收入同比下降。
三元材料业务：客户认证顺利，有望放量增长三元材料业务 2020 年以来营收持续增长。2018-2022 年公司三元材料业务收入分别为 6.17、5.65、3.02、5.62 和 10.46 亿元。2020 年三元材料营收出现较大下滑，主要系 20 年磷酸铁锂材料价格下跌，叠加国家对新能源汽车的补贴政策退坡，从成本优势角度考虑，公司三元材料主要客户之一比亚迪选择了磷酸铁锂和三元材料中的 NCM6515 单晶作为主要正极材料（但该型号产品公司因产能受限，因此供货降低），导致三元材料销量下降。2021年，公司加大高镍三元材料市场开拓，Ni8 系和 Ni6 系产品收入大幅增长，三元业务规模回升。22 年积极开拓客户和市场，三元材料产销量均同比提升，产品价格也受碳酸锂等原材料价格带动上涨，收入再次实现同比高增。
正极材料国产化率高，中国为全球钴酸锂以及三元正极材料主要产地。由于完整的产业链上下游配套以及较低的制造成本，中国已经成为全球最为重要的钴酸锂以及三元正极材料产地。根据鑫椤锂电，2022 年，国内钴酸锂/三元正极材料产量分别占全球 92%/61%，尤其是在钴酸锂环节，中国已掌握全球话语权。受动力电池市场快速增长，三元材料需求增速较快。
汽车电动化大势所趋，三元材料前景广阔国内新能源车保持高增，全生命周期经济性助推渗透率提升。国内新能源车相较燃油车已具备全生命周期成本优势，市场由政策驱动转为内生增长，渗透率持续提升。根据中汽协数据，22 年国内新能源车销量超 688 万辆，同比增速 97%，渗透率提升到 25.6%。23 年新能源车延续较快增长势头，4M23 国内新能源车合计销量 222.1 万辆，同比+42%，渗透率达到 27%。美国市场政策助力，增长潜力较大。欧洲市场平稳增长。其中插混车型兼具电动车的低使用成本以及燃油车的便捷性，表现尤为亮眼，根据乘联会数据，4M23 PHEV 乘用车销量超 59 万辆，同比+94.2%，同期 BEV 乘用车同比增速仅 19.0%，主要系 PHEV 相较燃油车具有使用成本优势，特别是以比亚迪 Dmi 系列、理想 L7/8 为代表的车型均已打造了强品牌效应。往后展望，目前国内新能源车已经具备相较燃油车的全生命周期经济性，渗透率有望持续较快增长。
消费电子带动钴酸锂需求平稳增长钴酸锂主要需求来自手机与笔记本电脑等消费电子产品，22-23 年下游需求承压，后续需求有望复苏。钴酸锂主要用于下游消费电子产品，根据鑫椤锂电，2022 年国内钴酸锂 72%用于手机与笔记本电脑。受宏观因素影响，22 年消费电子需求承压。根据 IDC 统计，2022年全球智能手机出货量 12.06 亿部，同比下降 11%；笔记本出货量 2.08 亿台，同比下降19%。23 年海外衰退阴影下，消费需求仍有压力，IDC 预计全球智能手机销量同比小幅下降 1%，笔记本电脑销量同比下降 11%。24 年有望重拾增长，IDC 预计 24-27 年全球智能手机/笔记本电脑销量 CAGR 为 4%/4%。
盈利能力和财务状况分析公司以研发、生产和销售锂电池正极材料为主要业务。根据盟固利招股说明书信息，公司主营业务为锂离子电池正极材料的研发、生产和销售，主要产品为钴酸锂和三元材料。我们采用招股说明书可比公司口径，根据所处行业、经营特点等情况，对比主营业务及产品、分产品构成、客户及供应商群体，选取上市公司容百科技、当升科技、厦钨新能、长远锂科、振华新材，以及上市公司子公司杉杉能源与巴莫科技作为可比公司，多维度对比分析公司的盈利能力和财务状况。公司营收规模于 2022 年稳健增长。从绝对值来看，公司营收水平低于行业平均水平，但2020-2022 年公司营业收入保持增长趋势，2021 年同比增速较快，达到 71.77%，2022 年同比增速放缓至 14.40%。
公司归母净利润整体呈上升态势。从归母净利润绝对值来看，公司与同业可比公司相比处于较低水平。从增速来看，受客户需求以及原材料价格波动影响，公司历史增速波动较大，21-22 年由于公司三元材料占比较小，而且主要供应小动力市场，同时产能受限，因此增速慢于同业可比公司。
募投项目分析：提升产品产能，巩固优势地位本次募集资金投资项目投资总额为 70000 万元。本次募集资金投资项目均符合公司主营业务的发展方向，募投项目投资总额与公司现有生产经营规模相适应。
综上所述，IPO合理估值区间在：2.64～3.58元风险提示：股票市场风险、行业相关风险、经营风险、管理风险、财务风险、税收政策及优惠风险、募投项目相关风险、盈利预测的假设条件不成立影响公司盈利预测和估值结论的风险、其他风险。
19-21 年收入持续增长，22 年暂时承压公司 2019-2022 年营业收入分别为 15.87、16.46、28.27 和 32.34 亿元，同比-31.88%、+3.69%、+71.77%和+14.40%；归母净利润分别为-0.08、0.8、1.05 和 0.92 亿元，分别同比-109.63%、+1107.3%、+30.74%和-11.67%。2019 年，公司出现亏损，主要系公司受高价四氧化三钴库存拖累，三元材料因补贴退坡降价压力大，同时公司加大对新产品研发投入。2021 年受益于新能源车产销量大幅提升，公司三元材料产销规模扩大，以及钴酸锂销量增长，公司营业收入和归母净利润快速增长；22 年受宏观因素影响，钴酸锂需求疲弱，销量同比下降较多；三元材料新增产能释放，但新产品认证和量产需要一定周期，销量仅小幅增长，导致产能利用率下降，折旧成本增加拖累盈利能力，导致 22 年归母净利润同比下滑。公司收入构成主要是钴酸锂、三元材料，以及锰酸锂、固态电解质等其他产品，其中钴酸锂、三元材料为公司的主要收入来源。主要收入构成为：1）2018-2022 年公司钴酸锂业务营收分别为 16.84、9.86、13.16、22.22 和 20.40 亿元，占主营业务收入的比重分别为 72.97%、63.30%、81.17%、79.73%和 65.78%。钴酸锂具有能量密度高、放电电压高等优点，广泛应用于消费电池领域，如笔记本电脑、手机和数码相机等 3C 电子产品市场。18-21 年，公司钴酸锂销量保持持续提升，单价受钴与碳酸锂价格影响而波动，22 年受下游需求疲软影响，销量同比-40%，但由于原材料价格高位，单价上涨，收入仅同比下降 8%。2）2018-2022 年公司三元材料业务收入分别为 6.17、5.65、3.02、5.62 和 10.46 亿元，占主营业务收入的比重分别为 26.75%、36.27%、18.56%、20.15%和 33.72%，20 年起三元材料业务收入规模呈上升趋势。三元材料同时具有钴酸锂、镍酸锂和锰酸锂三类材料的优点，成本与性能综合优势明显，广泛用于电动车与小动力电池等市场。2020 年，受下游主要客户之一比亚迪转向磷酸铁锂正极以及 NCM 6515 单晶三元，而公司 NCM 6515 单晶产能不足，导致公司三元材料销量下滑。21 年以来，随着下游新能源车市场需求快速增长，公司三元销量重拾增加，21/22 年公司三元材料销量同比+32%/6%，叠加原材料带动单价上涨影响，三元业务收入同比+87%/86%钴酸锂业务：龙头地位稳固钴酸锂业务营收持续增长，2021 年受益于量价齐升收入同比高增，22 年销量同比下降。2018-2022 年公司钴酸锂业务营收分别为 16.84、9.86、13.16、22.22 和 20.40 亿元。2019年度公司钴酸锂销量同比略增，但因为钴价带动销售均价下降，使得收入同比大幅下降。2021 年，受益于下游 3C 电子产品的需求持续增长以及钴价与碳酸锂价格上涨，公司钴酸锂业务量价齐升，收入同比高增，22 年下游需求较弱，收入同比下降。三元材料业务：客户认证顺利，有望放量增长三元材料业务 2020 年以来营收持续增长。2018-2022 年公司三元材料业务收入分别为 6.17、5.65、3.02、5.62 和 10.46 亿元。2020 年三元材料营收出现较大下滑，主要系 20 年磷酸铁锂材料价格下跌，叠加国家对新能源汽车的补贴政策退坡，从成本优势角度考虑，公司三元材料主要客户之一比亚迪选择了磷酸铁锂和三元材料中的 NCM6515 单晶作为主要正极材料（但该型号产品公司因产能受限，因此供货降低），导致三元材料销量下降。2021年，公司加大高镍三元材料市场开拓，Ni8 系和 Ni6 系产品收入大幅增长，三元业务规模回升。22 年积极开拓客户和市场，三元材料产销量均同比提升，产品价格也受碳酸锂等原材料价格带动上涨，收入再次实现同比高增。正极材料国产化率高，中国为全球钴酸锂以及三元正极材料主要产地。由于完整的产业链上下游配套以及较低的制造成本，中国已经成为全球最为重要的钴酸锂以及三元正极材料产地。根据鑫椤锂电，2022 年，国内钴酸锂/三元正极材料产量分别占全球 92%/61%，尤其是在钴酸锂环节，中国已掌握全球话语权。受动力电池市场快速增长，三元材料需求增速较快。汽车电动化大势所趋，三元材料前景广阔国内新能源车保持高增，全生命周期经济性助推渗透率提升。国内新能源车相较燃油车已具备全生命周期成本优势，市场由政策驱动转为内生增长，渗透率持续提升。根据中汽协数据，22 年国内新能源车销量超 688 万辆，同比增速 97%，渗透率提升到 25.6%。23 年新能源车延续较快增长势头，4M23 国内新能源车合计销量 222.1 万辆，同比+42%，渗透率达到 27%。美国市场政策助力，增长潜力较大。欧洲市场平稳增长。其中插混车型兼具电动车的低使用成本以及燃油车的便捷性，表现尤为亮眼，根据乘联会数据，4M23 PHEV 乘用车销量超 59 万辆，同比+94.2%，同期 BEV 乘用车同比增速仅 19.0%，主要系 PHEV 相较燃油车具有使用成本优势，特别是以比亚迪 Dmi 系列、理想 L7/8 为代表的车型均已打造了强品牌效应。往后展望，目前国内新能源车已经具备相较燃油车的全生命周期经济性，渗透率有望持续较快增长。消费电子带动钴酸锂需求平稳增长钴酸锂主要需求来自手机与笔记本电脑等消费电子产品，22-23 年下游需求承压，后续需求有望复苏。钴酸锂主要用于下游消费电子产品，根据鑫椤锂电，2022 年国内钴酸锂 72%用于手机与笔记本电脑。受宏观因素影响，22 年消费电子需求承压。根据 IDC 统计，2022年全球智能手机出货量 12.06 亿部，同比下降 11%；笔记本出货量 2.08 亿台，同比下降19%。23 年海外衰退阴影下，消费需求仍有压力，IDC 预计全球智能手机销量同比小幅下降 1%，笔记本电脑销量同比下降 11%。24 年有望重拾增长，IDC 预计 24-27 年全球智能手机/笔记本电脑销量 CAGR 为 4%/4%。盈利能力和财务状况分析公司以研发、生产和销售锂电池正极材料为主要业务。根据盟固利招股说明书信息，公司主营业务为锂离子电池正极材料的研发、生产和销售，主要产品为钴酸锂和三元材料。我们采用招股说明书可比公司口径，根据所处行业、经营特点等情况，对比主营业务及产品、分产品构成、客户及供应商群体，选取上市公司容百科技、当升科技、厦钨新能、长远锂科、振华新材，以及上市公司子公司杉杉能源与巴莫科技作为可比公司，多维度对比分析公司的盈利能力和财务状况。公司营收规模于 2022 年稳健增长。从绝对值来看，公司营收水平低于行业平均水平，但2020-2022 年公司营业收入保持增长趋势，2021 年同比增速较快，达到 71.77%，2022 年同比增速放缓至 14.40%。公司归母净利润整体呈上升态势。从归母净利润绝对值来看，公司与同业可比公司相比处于较低水平。从增速来看，受客户需求以及原材料价格波动影响，公司历史增速波动较大，21-22 年由于公司三元材料占比较小，而且主要供应小动力市场，同时产能受限，因此增速慢于同业可比公司。募投项目分析：提升产品产能，巩固优势地位本次募集资金投资项目投资总额为 70000 万元。本次募集资金投资项目均符合公司主营业务的发展方向，募投项目投资总额与公司现有生产经营规模相适应。综上所述，IPO合理估值区间在：2.64～3.58元风险提示：股票市场风险、行业相关风险、经营风险、管理风险、财务风险、税收政策及优惠风险、募投项目相关风险、盈利预测的假设条件不成立影响公司盈利预测和估值结论的风险、其他风险。